5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对(duì)此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因(yīn)素的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化(huà)因素就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的(de)申报发行，我认为确(què)实会(huì)成为(一个男的长期不碰他老婆是什么原因wèi)引爆行情的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经(jīng)理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市(shì)公司(sī)的(de)投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以(yǐ)参(cān)与到央国企投(tóu)资(zī)。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升(shēng)交易(yì)活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结(jié)构性行情(qíng)明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在(zài)的(de)行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年(nián)会有重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会(huì)，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市(shì)场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是(shì)过去5年10年(nián)改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会(huì)迎来(lái)普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和(hé)消费(fèi)等(děng)行业。

　　其(qí)实一(yī)季(jì)报(bào)已(yǐ)经显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计(jì)也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公募(mù)基(jī)金对港股央(yāng)国(guó)企的持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企专门的(de)股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实到日(rì)常的投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研的的(de)成果，了(le)解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务导向的变一个男的长期不碰他老婆是什么原因化，结(jié)合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国(guó)特(tè)一个男的长期不碰他老婆是什么原因色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的(de)估值体(tǐ)系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新(xīn)的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司(sī)，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并(bìng)针对原有的估(gū)值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系(xì)的(de)框架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的(de)基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔(bá)估值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的(de)估(gū)值方式要(yào)充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发(fā)展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系(xì)不断(duàn)探(tàn)索，结合(hé)国际通用规则，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业社会价值评(píng)价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社会责任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金(jīn)流(liú)、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估值定(dìng)价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务(wù)工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资产负债率(lǜ)、研(yán)发经费投入强度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其(qí)包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提(tí)供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用。

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