文丨(gǔn)明明 章立(lì)聪(cōng) 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后(hòu)资(zī)金利率自低位(wèi)持续上行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利(lì)率却仍未回(huí)落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力度边际转弱(ruò)；②税期走款叠(dié)加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债(zhài)市敏感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议投资者关(guān)注资金面的边(biān)际(jì)变化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利(lì)率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持续(xù)上(shàng)行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中枢(shū)运行，然而税期结(jié)束后却(què)并未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜(yè)利率上行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银(yín)机构间流动(dòng)性(xìng)分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的同时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具(jù)体(tǐ)操作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均(jūn)预(yù)示后续(xù)政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能(néng)力(lì)降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对银行(xíng)间(jiān)流动性带来了(le)一定的压力。此(cǐ)外(wài)，参考近期票据利率走势，预计信贷增(zēng)速(sù)较一季(jì)度(dù)将(jiāng)会有所放缓，但4月预计仍将保持(chí)同比多增的态势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投(tóu)放，银(yín)行系统整体资金流(liú)出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的意愿(yuàn)和能力(lì)有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会(huì)导致债市(shì)脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加，且(qiě)投(tóu)资者对于未来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量(liàng)和我们测算的杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极的水平，导致债市敏感度增加(jiā)。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)以(yǐ)及跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担(dān)忧，使得市(shì)场(chǎng)上对于未来一(yī)个月(yuè)内资金价(jià)格上行(xíng)的预期(qī)更(gèng)为强烈。

　　▍后(hòu)市(shì)展望：五一(yī)假期(qī)临近，回购资金(jīn)的期限被动(dòng)拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么月末往往财(cái)政集(jí)中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕(xī)银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资(zī)金波动(dòng)幅度(dù)较大(dà)。对于债(zhài)市而言(yán)，短期交易(yì)主线或延续政(zhèng)策与基(jī)本(běn)面预(yù)期(qī)交易，预计利率以震荡走势为主，建(jià命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么n)议(yì)投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧(jǐn)。

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