金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城(chéng)投债成为关注的焦点，当前地(dì)方(fāng)债的规模和(hé)地方(fāng)政府的偿债能(néng)力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议(yì)，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基(jī)金等在内的(de)机构(gòu)投资者是地方债的主要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心的还是城投债(zhài)务乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗、非标等(děng)地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中心提(tí)出，“化债工作(zuò)推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身(shēn)能力(lì)已(yǐ)无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地方政府的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸(tū)显(xiǎn)出来。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国(guó)地方政府(fǔ)的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高(gāo)了(le)。需要调(diào)整中央和地方(fāng)之(zhī)间债务余额的比例(lì)关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央(yāng)政策上支持地(dì)方政府通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计(jì)1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时(shí)市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源(yuán)李迅雷金(jīn)融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如(rú)何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方(fāng)债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开(kāi)发行的公司(sī)债(zhài)券(quàn)和中期票据。按照新预(yù)算法、“43号(hào)文(wén)”出台明确城投债与地(dì)方政府(fǔ)信用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变(biàn)为市场化运营主体，地方政府不再对(duì)城(chéng)投债兜底。但实(shí)际上市场仍然把城(chéng)投债看作由地(dì)方政府背书的高信用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城(chéng)投公司通常(cháng)都(dōu)是地方政府(fǔ)下(xià)设的投融资(zī)机构(gòu)，很难完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种(zhǒng)方式为主(zhǔ)，但后一种债权(quán)融(róng)资的规(guī)模(mó)也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来(lái)，全国城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平(píng)台发债(zhài)余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专(zhuān)项债之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背书的(de)高等级(jí)信用债。但(dàn)是，城投平台的非(fēi)标违约情况时有(yǒu)发生(shēng)，银(yín)行(xíng)贷(dài)款(kuǎn)展期、调整(zhěng)还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保城投债按(àn)时兑付，不(bù)能(néng)轻(qīng)易(yì)违约(yuē)

　　当前市(shì)场对地方(fāng)政府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至(zhì)负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的收益率(lǜ)普遍(biàn)高于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对(duì)政府债务利(lì)息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永(yǒng)煤债违约之后(hòu)，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南(nán)和天津等近几年(nián)融(róng)资成本(běn)仍(réng)在(zài)上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗(zī)成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预(yù)期的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区(qū)域信用环境，导致地方国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从未来区域(yù)经济发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续(xù)举债(zhài)来(lái)实现经济平稳增长，需要保持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫(pò)切(qiè)需要增强城投债权(quán)人的持有信心，首先要(yào)确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够(gòu)具备低(dī)成本的借新(xīn)还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务(wù)期限（非债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商(shāng)业银(yín)行的(de)低(dī)息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通过(guò)出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政(zhèng)协十三届全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号(hào)提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细则(zé)，探索国有权益份(fèn)额(é)规范(fàn)化退出的有效方(fāng)式和途(tú)径，充分发(fā)挥有限合伙企业的(de)优(yōu)势(shì)，助(zhù)力国有企(qǐ)业(yè)创新发(fā)展。

　　通过出让国有(yǒu)企业(yè)股权(quán)获(huò)得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计(jì)1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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