来源：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加息的(de)关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本(běn)次(cì)美(měi)联储声明(míng)较(jiào)3月有何变化(huà)？第(dì)一，重申(shēn)经济(jì)依(yī)然稳健，表述(shù)修改(gǎi)为“一季度经济温和增(zēng)长，就业强(qiáng)劲，失业率在低位(wèi)”。第二，重申美国银(yín)行稳健，明(míng)确银行(xíng)风险导致家庭和企业信贷的收紧。第三，重(zhòng)申通胀(zhàng)压力(lì)，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通(tōng)货(huò)膨胀风险”。第四(sì)，修改货(huò)币政策(cè)表(biǎo)述，重申“委(wěi)员会评估货币政策(cè)的滞后影(yǐng)响”，删除“委员(yuán)会预计一些额外的政策(cè)紧(jǐn)缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有何表(biǎo)态？关于经济，认为经济(jì)可能面临来自紧缩信贷(dài)的阻(zǔ)力，其影响还需(xū)要时间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避免衰退，或者是温(wēn)和衰退。关(guān)于加息，本次加息依然(rán)是共(gòng)识(shí)；认为原则上(shàng)不需要利率提高(gāo)那么高，正在(zài)评估是否达到限(xiàn)制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到(dào)（或已经接近达到）。关(guān)于降息，强调劳动力市(shì)场在走弱，但依然强劲(jìn)，薪资(zī)水平仍高；通胀有所(suǒ)缓和，但依(yī)然高企(qǐ)，远高于目(mù)标，降低通胀(zhàng)仍需(xū)较长时间，当前降息并不合适。关于(yú)银行和债务上限，强调地(dì)区性(xìng)银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总体上有所改善，美国银行系(xì)统健康且具有弹性。强调应及时提高(gāo)债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美(měi)联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以来的(de)高点。此外，上(shàng)调准备(bèi)金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信(xìn)贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜回(huí)购利(lì)率(lǜ)至5.25％。

　　按(àn)计划缩表，美联(lián)储将继续减持美国国债、机构债(zhài)务(wù)和机(jī)构(gòu)抵押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿美元（600亿美(měi)元(yuán)国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关键仍(réng)在(zài)于通(tōng)胀压力(lì)较大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经(jīng)连续(xù)4个月处(chù)于高位；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有(yǒu)明(míng)显降(jiàng)温。本(běn)轮加息是80年代以来最快的(de)一次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声(shēng)明(míng)来看(kàn)，与2023年(nián)3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济方面，重申经济依然(rán)稳健。不过表述修改为“1季度(dù)经(jīng)济活动以适(shì)度(dù)的(de)速度增长(zhǎng)，最近(jìn)几个月(yuè)就业增(zēng)长强(qiáng)劲，失业率保(bǎo)持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通货(huò)膨胀(zhàng)风(fēng)险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀(zhàng)目(mù)标”。

　　关于(yú)加息方(fāng)面，或将停(tíng)止加息。重(zhòng)申委(wěi)员会将(jiāng)评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定(dìng)额外的(de)政策紧缩在多大程度上适合(hé)于随着时间的推移将(jiāng)通货膨胀率恢复(fù)到(dào)2％时，委员会将考虑货(huò)币政策的累(lèi)积紧缩(suō)，货币政策影响(xiǎng)经济活动(dòng)和通货膨胀(zhàng)的(de)滞后，以(yǐ)及经(jīng)济和金融发展(zhǎn)”。重点是删(shān)除了“委员(yuán)会预计(jì)，一些额外的政策紧(jǐn)缩可能是适当的，以实(shí)现一(yī)种货币政(zhèng)策立场”，表明(míng)美(měi)联(lián)储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申美(měi)国银(yín)行稳健。“美(měi)国银(yín)行体系(xì)稳健且(qiě)富(fù)有弹性”；明确银行(xíng)风险(xiǎn)导致了家庭(tíng)和(hé)企业信贷的(de)收紧（上一次(cì)表(biǎo)述为“可能”），重申这(zhè)对经济、就(jiù)业和(hé)通胀(zhàng)的影响存(cún)在不(bù)确定性，“家庭和企业信(xìn)贷条件收紧(jǐn)可能会拖累(lèi)经(jīng)济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美(měi)联(lián)储主席(xí)鲍(bào)威(wēi)尔认为，经济可能面临来自紧缩(suō)信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影响还(hái)需要(yào)时间来(lái)体现(xiàn)（尤其是住房和(hé)投资领域）。不(bù)过明(míng)确指(zhǐ)出，如果美国出现(xiàn)经(jīng)济衰退，希望是温和(hé)的；强调，美国可能会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月(yuè)议息会议时(shí)，就(jiù)已经在讨论停止加(jiā)息的问冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷题；不过，鲍威尔指出本次加(jiā)息依然是共(gòng)识，所(suǒ)有人全票通过，一些政策制定者(zhě)谈到停(tíng)止(zhǐ)加息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威(wēi)尔认为(wèi)原则上不需(xū)要利率提高那么高，正在评估(gū)是(shì)否达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已经达到了(le)限(xiàn)制性水平（或(huò)已经接近(jìn)达到），也(yě)就意味着也许(xǔ)可以暂停加(jiā)息了。后续政策变化的关键(jiàn)仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动(dòng)力(lì)市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，失(shī)业(yè)率仍在(zài)低位，薪资水平仍高(gāo)，高于(yú)2％的通胀水(shuǐ)平。整体通(tōng)胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目(mù)标(biāo)水(shuǐ)平(píng)，降(jiàng)低(dī)通胀仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前(qián)降息并不(bù)合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银(yín)行发挥(huī)非常重要的作用，不希望(wàng)大型银行进行大(dà)规模收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。银行危(wēi)机的影响程度(dù)目前尚(shàng)不确(què)定。

　　关于债务上限(xiàn)风(fēng)险(xiǎn)，鲍威尔强调(diào)应(yīng)及时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经济后果(guǒ)“高度不确定”。此前，美国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会(huì)不尽早采取行动提(tí)高债务上限，美(měi)国可能最(zuì)早于(yú)6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美联(lián)邦政府(fǔ)触及(jí)31.4万亿美元的法定举(jǔ)债上(shàng)限，美国财政部于今年(nián)1月宣布采取特(tè)别措(cuò)施，避免联邦(bāng)政府(fǔ)发生债务(wù)违(wéi)约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新报(bào)告显示，美国在(zài)6月初耗尽资金的风险较(jiào)之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险的(de)概率或有限，但(dàn)中小银(yín)行破产或依(yī)然会出现。目前市场依然(rán)预期美联储6-7月维持利(lì)率水平(píng)不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率(lǜ)达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经(jīng)济(jì)虽在(zài)下滑，但依然有韧性；美国(guó)通胀压力仍大(dà)，年内降息概率或较低。

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