《基金经理投资(zī)笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期(qī)拐点 实现财富管理升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤 春(chūn)（博士），创(chuàng)金合信(xìn)基金首席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士(shì)），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查(chá)看原(yuán)文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶段，进攻和防守的理由(yóu)都(dōu)不是非(fēi)常清晰(xī)。周(zhōu)末中央发布长期(qī)的产业(yè)政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和远方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术(shù)性的机会。伯克(kè)希(xī)尔(ěr)哈撒韦(wéi)年(nián)度股东(dōng)大(dà)会在巴菲特的老(lǎo)家奥巴哈(hā)举行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资者总希望(wàng)可以(yǐ)从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术(shù)、器是各异的(de)。不(bù)仅如(rú)此，伯克(kè)希尔决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对(duì)数字技(jì)术的批判(pàn)，很多(duō)与会者收获(huò)的可能(néng)不是清(qīng)晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多(duō)走了一圈。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎的A股投资(zī)者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很(hěn)重要(yào)的理由是根据惯例，银行保险(伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月xiǎn)等利好兑现后往往是市场开始调整(zhěng)的开(kāi)始。A股投资历来(lái)是有季节性的，但这未必(bì)是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而(ér)变，投资者需要考虑到(dào)当前的市场背景已(yǐ)经(jīng)和之(zhī)前有很大的不同。当前市(shì)场(chǎng)进入战略僵(jiāng)持阶段的一个重(zhòng)要(yào)理由是除了逻辑推演，很多重要(yào)问题很难用清(qīng)晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好就收或者(zhě)谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内(nèi)部看，市(shì)场已经提前交易(yì)了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政(zhèng)策本(běn)身也不是大(dà)开(kāi)大合。新出台的政策更多地在落实(shí)上，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部看，美联储(chǔ)依(yī)然在通(tōng)胀、就业数(shù)据、金融数据(jù)和增长数(shù)据(jù)传(chuán)递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字经济和(hé)中(zhōng)特(tè)估依然既(jì)有政策、也(yě)有(yǒu)业(yè)绩或(huò)者(zhě)有未来预(yù)期的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块(kuài)分化较为(wèi)极致，也(yě)是(shì)不争的事实(shí)。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码(mǎ)预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者并未形成一致预期(qī)。随着(zhe)一季报的披露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利(lì)现实的定价效率。具(jù)体(tǐ)表(biǎo)现为，业绩出(chū)现一定(dìng)修复和表(biǎo)现(xiàn)有韧性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估主(zhǔ)题以及TMT中(zhōng)的游戏(xì)传媒等表现较好，家电此前(qián)也(yě)有一(yī)定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现(xiàn)了(le)一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言市场也有定价(jià)效率(lǜ)不稳定的一面(miàn)，同(tóng)样是业(yè)绩修复或(huò)有韧性的(de)农林牧渔(yú)、新能(néng)源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报(bào)显示企业(yè)盈(yíng)利仍在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在(zài)于(yú)缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期(qī)超额收益过于显著，目前除了游(yóu)戏、传(chuán)媒一(yī)枝独秀(xiù)外(wài)，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有所回调(diào)。中特估(gū)相关(guān)的基建、银行、石油、出版等板块盈(yíng)利有支撑、估值也较(jiào)低，因此(cǐ)在最(zuì)近(jìn)市场调整的时候(hòu)整体表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)。在这(zhè)两条我们(men)看好的全年主(zhǔ)线之外，市场部分(fēn)定价了一(yī)季报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈利仍(réng)处在磨底(dǐ)阶段。扣除金(jīn)融和两(liǎng)桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑，这(zhè)意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情(qíng)。所以，我们看到这两条(tiáo)主(zhǔ)线之外其(qí)他业绩尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反(fǎn)弹的幅度都相对(duì)有限。消(xiāo)费的盈(yíng)利有一定(dìng)的(de)修复，而市(shì)场由于(yú)前期的悲观情(qíng)绪尚未对(duì)伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月其定价，这(zhè)可(kě)能蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局(jú)是(shì)清(qīng)晰(xī)而明确的：政策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处(chù)于(yú)一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财经委会议(yì)和国(guó)常会(huì)相继召开。决策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏(sū)动力不足、复苏势(shì)头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明确不会再走老路——不会(huì)通过低水平的债务扩张来刺激经(jīng)济，而是(shì)聚(jù)焦实体经济(jì)的产业升级，推进产(chǎn)业智(zhì)能化、绿(lǜ)色(sè)化、融合化(huà)。

　　现(xiàn)代产业体系(xì)下的(de)融合发展

　　这(zhè)次财经(jīng)委会议的一个(gè)新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单(dān)退出(chū)”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去年底(dǐ)强调接(jiē)下来一段时间的政策需要强调均衡性和(hé)系统(tǒng)性，才能形成经济(jì)发展的合力(lì)。卡脖子的领域要重点支持和发展，但(dàn)是(shì)经济的运行是一个完整的(de)系统(tǒng)，生产和消费、实(shí)体(tǐ)经济和(hé)金融(róng)支撑、高科技(jì)领域和低技术(shù)领域、融资-设计-制造—物(wù)流-销售-服(fú)务等各方面(miàn)需要(yào)协调发展，大家的信心慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求(qiú)拉动起来。不能够(gòu)孤立、片面(miàn)地(dì)理解和执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的(de)下游(yóu)需求也主要来自消费(fèi)电子(zi)产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居(jū)等等(děng)，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作(zuò)为投资生(shēng)产拉动核心(xīn)的(de)企(qǐ)业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资(zī)本和劳动要素拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动，技(jì)术(shù)创新成为能否(fǒu)突破内外部约束的关键。技术创新(xīn)能力取决于制度(dù)保障下的主观能动性(xìng)，在经历(lì)了过去几年的非常态之后，在内外部不确定性的(de)制(zhì)约下，如何让当前(qián)每个(gè)主体充满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动(dòng)性，是政策(cè)的重(zhòng)心。以人(rén)工智能(néng)为代(dài)表的(de)数字经济大发展，有(yǒu)可(kě)能(néng)能(néng)够帮助我(wǒ)们(men)适当缩(suō)小国际(jì)竞争中人力资源的差距，这需要(yào)从一个更高的角度理解(jiě)人工(gōng)智能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的(de)投(tóu)资路径

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略僵持(chí)阶段的(de)乱战。接下来(lái)的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否(fǒu)实质性(xìng)的反弹(dàn)、经(jīng)济(jì)复苏(sū)的斜率(lǜ)是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的(de)潜在(zài)风险到底有多大(dà)、美联(lián)储到底下一步面临的是(shì)什么样的(de)经(jīng)济形势(shì)等(děng)，投(tóu)资者希望渐次判断上述一(yī)系列的重要问题的(de)程度，并据(jù)此进行布(bù)局。

　　从(cóng)这(zhè)个意(yì)义(yì)上讲，5月交易机会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而(ér)未必(bì)会(huì)是收(shōu)获的阶段。投资(zī)者需(xū)要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东大会上(shàng)看到价值投资(zī)者很重要(yào)的(de)一个特质，即我们提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的(de)乱是(shì)暂时(shí)的(de)，随着事实(shí)的清(qīng)晰，投资路(lù)径(jìng)也(yě)将会(huì)非常明确。这个路径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供(gōng)投(tóu)资(zī)者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业(yè)现代化，科技(jì)自主可用，数字化、高端化与智能化是明确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避(bì)免(miǎn)系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产(chǎn)业(yè)转型中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步(bù)伐的产业是不能(néng)进行战(zhàn)略布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状态是周期(qī)与消费行业，是(shì)战术性(xìng)的布(bù)局(jú)。

　　产业视角下的投资路(lù)线(xiàn)图

　　【了(le)解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南(nán)开大学(xué)经济学博(bó)士，清华大学管(guǎn)理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学(xué)术研究与教学以及宏观(guān)经济走势(shì)、金融产品分析(xī)等(děng)实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致(zhì)力于在(zài)周期(qī)波动的框架(jià)内(nèi)运用财政的视角解构(gòu)宏观(guān)经济的(de)运行(xíng)，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通(tōng)过资(zī)本资产定价的方式来确(què)定其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前(qián)履职(zhí)博时基(jī)金，负责(zé)宏(hóng)观策略、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时(shí)研究。武汉大(dà)学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士(shì)、博(bó)士(shì)，中国社科院经济(jì)学博士后(hòu)，学(xué)术论文多发表于国(guó)际(jì)SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：中国书画艺术 伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月