王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度低估时，股息率(lǜ)相应提升(shēng)，会(huì)吸引绝对收(shōu)益资金买入(rù)，股(gǔ)价也逐步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股已上涨半年(nián)，又一次因绝对(duì)收益资金追(zhuī)逐(zhú)高股息(xī)而上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银行业经营层面，也已经悄然发生一些向(xiàng)好的变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银行股是这(zhè)几天(tiān)才开始上涨，那么就大错特错了。事实(shí)是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨了足足半年(nián)时间了……

　　这段时间的(de)银行股(gǔ)涨幅达到(dào)27％，其(qí)中(zhōng)部分银(yín)行(xíng)股涨幅(fú)甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非(fēi)常可观。当然，中(zhōng)间也不是一(yī)帆风顺(shùn)，2022年(nián)10月银行股快(kuài)速下跌后，迅(xùn)速反(fǎn)弹(dàn)。过(guò)完2023年(nián)春节(jié)后，却冲高回落，调整了近两(liǎng)个月(yuè)时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开始上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发生。过去银行股的(de)大行情(qíng)，都是在悄无声息中默默上涨的，因为(wèi)银行股平时关(guān)注度并不高(gāo)。等到因几(jǐ)根大线(xiàn)性而吸(xī)引大家来关注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事(shì)情(qíng)是2014年(nián)。或许经(jīng)历(lì)过(guò)的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月，因为一次比较(jiào)意外的“双(shuāng)降”（降息、降准(zhǔn)），金融股拔地而(ér)起。但(dàn)在此之前(qián)，银行指标大约在3月见底(dǐ)，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他(tā)几次银(yín)行股见底，也有类(lèi)似的(de)情况：没有明确利好，没(méi)有明确新闻(wén)，银行股却自己慢慢从(cóng)底(dǐ)部爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果确(què)实没有(yǒu)实质(zhì)性利(lì)好，那(nà)么只能从资金面(miàn)去(qù)猜测：可能是(shì)估值(zhí)便宜到很多资(zī)金愿意出手了。由于银行盈(yíng)利能力非常稳定(dìng)，估值低(dī)往往意味着股(gǔ)息率高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低(dī)则(zé)股息率越高。

　　而若(ruò)PB低(dī)至一定(dìng)水(shuǐ)平时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年来，大(dà)行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只(zhǐ)票息率6.6％的(de)可(kě)转(zhuǎn)债。如果(guǒ)盈利能力保(bǎo)持，则(zé)后续(xù)每年收(shōu)取6.6％的“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还能享受(shòu)资本利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已在底部，近期很难(nán)再降了。因此(cǐ)，这就非常像一张(zhāng)可(kě)转债，其市价(jià)下(xià)跌时，会有(yǒu)个估值下限，即“债(zhài)券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票息(xī)率高到(dào)一定(dìng)程度，显著高(gāo)过一(yī)些资金的成本(běn)，那么这(zhè)些资金自然愿意(yì)参(cān)与。

　　这样，银行(xíng)股(gǔ)就形成一个隐形的“估值底”，当估值(zhí)低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参(cān)与。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些情况下(xià)会被(bèi)打(dǎ)破(pò)，即因为一些负面因素的存在，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的(de)估值或盈利(lì)能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底部，可能并没(méi)有什么实(shí)质利好，就是有(yǒu)些看中股息率的(de)资金(jīn)默默买入(rù)，把(bǎ)底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什(shén)么样(yàng)的资金(jīn)呢？

　　首先可以排除(chú)的(de)就是以股票型(xíng)公募基金(jīn)为代(dài)表的机(jī)构投(tóu)资者(zhě)。因(yīn)为(wèi)他们的考核(hé)要(yào)求是相(xiāng)对收益，因此在大多数时候，他们不(bù)会因为股息率诱(yòu)人而买(mǎi)入，他们(men)的任务是战胜自己基金(jīn)的(de)基准，或(huò)者战(zhàn)胜可比(bǐ)基(jī)金同仁(rén)。所以，即使(shǐ)股(gǔ)息率(lǜ)高，他们也很难做(zuò)出赚取股(gǔ)息率的(de)决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募基金(jīn)参与很低，这(zhè)次也(yě)不例(lì)外。

　　从数(shù)据上也可验证(zhèng)：从33家银(yín)行股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比重越低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后(hòu)同）涨(zhǎng)幅越大(dà)，比(bǐ)重(zhòng)越高则涨幅(fú)越小。

　　除了(le)公募基金，其(qí)他类似(shì)考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看(kàn)，我(wǒ)们确(què)实看到，2023年第一季(jì)度较上年末，大部分A股银行(xíng)股的基(jī)金(jīn)持(chí)仓比(bǐ)例是下(xià)降的，有些个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金(jīn)持股比(bǐ)重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走(zǒu)了个(gè)过山车，先是上涨，然后(hòu)春节(jié)后下跌(diē)（这段(duàn)时间刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此(cǐ)机构投(tóu)资(zī)者(zhě)有可能是卖出银行(xíng)等股票，换仓(cāng)至(zhì)计算机(jī)股票）。到(dào)了4月初，人工智能等板块行(xíng)情回落后，银(yín)行股(gǔ)重拾升(shēng)势，且涨幅加(jiā)速。春节后的这段(duàn)时间(jiān)，银(yín)行股刚好和人(rén)工智(zhì)能走(zǒu)出了一个(gè)完美的“对称”走势。

　　而其(qí)他投资(zī)者，比如个人、外资、自(zì)营、保险(xiǎn)、资管(guǎn)等，则可(kě)能是买入(rù)的。因为这些资金不考核相(xiāng)对收(shōu)益，更多的是追求绝(jué)对收益，因此有可能(néng)是高股息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中(zhōng)，资金(jīn)成本应该是(shì)个重(zhòng)要因(yīn)素。目前，我国近期(qī)市场利率较(jiào)低、资金充沛，其他可(kě)替代的投资机会较少，因(yīn)此股(gǔ)息(xī)率显得(dé)诱人。同时，美(měi)国加息接近(jìn)尾声，他们的资金成本也(yě)有(yǒu)望下(xià)行，我国高股息股票(piào衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗)也(yě)有(yǒu)吸引(yǐn)力。

　　然后(hòu)我们通(tōng)过数据(jù)来(lái)加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，外资确(què)实(shí)在买入大(dà)行，并且数量还不少。不过保险资金却是有进有(yǒu)出，这一点有(yǒu)点与(yǔ)我们预期不符(fú)。基金主要(yào)在卖出。此外，还有些(xiē)一(yī)般(bān)法(fǎ)人(rén)、其他投资者在买入。

　　（一(yī)季度各类投资者(zhě)持股变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立，即：在银行股估(gū)值极(jí)低(dī)的时(shí)候，追(zhuī)求(qiú)绝(jué)对收益的资金买入了高(gāo)股息率的个股(gǔ)。

　　从散(sàn)点(diǎn)图上也可(kě)以清晰看到(dào)这一点(diǎn)：

　　因此，这次(cì)行情，和历史上很多(duō)次银行底部启动一样，很可能是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低(dī)估(gū)值、高股息率的(de)银(yín)行股。而他(tā)们(men)的口味(wèi)与公(gōng)募基金刚(gāng)好是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变(biàn)化

　　以(yǐ)上分析，说明(míng)了过去半年的银(yín)行股行情，是追求(qiú)绝对收益的资金，买入了(le)高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。眼下，很多(duō)银(yín)行股股息率依然(rán)较高，而资金面依(yī)然(rán)宽松，那么这(zhè)些高股息率股票对绝(jué)对收(shōu)益(yì)资金依然(rán)是有(yǒu)吸引力的(de)。

　　那(nà)么在银行业的经营层面，有没有实质(zhì)变(biàn)化(huà)呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出，过去三年期间(jiān)的一些特殊政策(cè)，已经(jīng)出现调整的(de)迹象(xiàng)，银行(xíng)业将要(yào)进(jìn)入新(xīn)的均衡(héng)格(gé)局。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几(jǐ)年(nián)大行承担了(le)一(yī)些监管(guǎn)要求，每年普惠小(xiǎo)微(wēi)信贷的增(zēng)长非常快，投放利(lì)率很低，这对小(xiǎo)微(wēi)金融(róng)市场(chǎng)格(gé)局造成了(le)较大影响，尤其是对一些原来(lái)从事(shì)小微业务(wù)的(de)中小银(yín)行造成压力。

　　【深度】大小行小微金(jīn)融(róng)逐步(bù)达到(dào)新均衡

　　而在4月27日(rì)，银保监会办公厅发(fā)布《关于2023年加力(lì)提升小微(wēi)企业(yè)金融服务质量(liàng)的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作(zuò)要求有(yǒu)了一些调整。比(bǐ)如(rú)，不再提“两增”（指单户授信总(zǒng)额(é)1000万元(yuán)以下小微企(qǐ)业贷款同(tóng)比增(zēng)速不低于各项贷款同(tóng)比增速(sù)，有贷款余额(é)的户(hù)数不低于上年同期(qī)水(shuǐ)平(píng)）要求，不(bù)再刚性要求降低小(xiǎo)微信贷(dài)利率，而(ér)是要(yào)求“合理确(què)定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其(qí)他方面(miàn)的(de)工作要求也(yě)陆续从过去三年的阶段性政策，慢(màn)慢回(huí)归至(zhì)常态化。

　　而银行业这几年由于(yú)净(jìng)息差显著回落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润(rùn)底线。因为银(yín)行业需要(yào)留(liú)存一定的(de)利润(rùn)用于补充资(zī)本，进而支(zhī)持下一期的信贷投放，因此(cǐ)利润并(bìng)不是越低越(yuè)好(hǎo)，需要(yào)维持一个合理利润。而(ér)目前盈利能衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗(néng)力(lì)已经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和合(hé)理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业的一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一种可能(néng)：那(nà)些买入高股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一样(yàng)的(de)味道？

　　本(běn)文为(wèi)金融业研究方法探讨。本文不是证券研究报告，不构成任(rèn)何投资(zī)建议，涉及个股也仅为举(jǔ)例或陈述(shù)事实之用，不代表我们(men)对他们(men)的证券或产品的推荐。具体投资(zī)建议请(qǐng)参考我们的研(yán)究报告(gào)。

未经允许不得转载：中国书画艺术 衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗