摘(zhāi)要

　　4月社融和(hé)贷(dài)款总(zǒng)量明(míng)显转弱(ruò)，为年内首次出现，新增社(shè)融和贷款不(bù)及2019-2021同期(qī)。关注(zhù)两个方面：第一，新增居(jū)民贷(dài)款-2411亿(yì)元，意外转(zhuǎn)负(fù)，且低于去年同期的-2170亿(yì)元，而4月30大中城(chéng)市商品(pǐn)房销(xiāo)售的同比仍(réng)增长28.4％。第二，企(qǐ)业融(róng)资也(yě)在边际转弱，4月新增企业贷款6839亿元，低(dī)于2020和2021同期的平均值8558亿元(yuán)。表外票(piào)据减(jiǎn)少，表(biǎo)内票据增(zēng)加。不过中长期贷款仍在(zài)多增，指向结构较好。新增非银金(jīn)融(róng)机(jī)构贷款2134亿元，反映信(xìn)贷额(é)度相对充裕，部(bù)分额度给(gěi)金融(róng)企业投放贷款。

　　居民存款下(xià)降，或主要是存款搬(bān)家(jiā)理财所致，企(qǐ)业存款活化过程仍然不够明显(xiǎn)。4月居民存款下(xià)降约1.2万亿元，而理财(cái)规模增加(jiā)1.2万亿(yì)元，可能反映部(bù)分居(jū)民存款重回理(lǐ)财，居民超额储蓄向消费的转化仍有待观(guān)察。M1同(tóng)比增(zēng)速(sù)小(xiǎo)幅反弹，但仍低(dī)于去年6-10月的平均值，显(xiǎn)示企业存款(kuǎn)活化(huà)程度较低(dī)。

　　债(zhài)市计(jì)入经济环(huán)比放缓预(yù)期。4-5月同比(bǐ)基(jī)数较(jiào)低，但PMI、进出口(kǒu)、通胀(zhàng)和(hé)社融指向部分指(zhǐ)标环比放缓，债券市(shì)场对此已进行部分定价(jià)，10年国债收益率(lǜ)一(yī)度下行至2.69％，较1年(nián)期MLF低(dī)6bp。

　　往后看，关注两个(gè)线(xiàn)索。一(yī)是降息预期是否继续升温。除了4月(yuè)居民贷款偏弱(ruò)之(zhī)外(wài)，企业贷款也在边际(jì)转弱，但企业中长期(qī)贷款同比多增(zēng)幅度较(jiào)大。在(zài)这种背景(jǐng)下，MLF利率下调概率不高，还要(yào)进(jìn)一步观(guān)察5-6月贷款情况(kuàng)。降(jiàng)息(xī)预期可能仍聚焦于银行存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)下调。二是(shì)流动性走向。4月以来的利率曲线下移，背景是流(liú)动性充裕。在“市场(chǎng)利率围绕政策利(lì)率波(bō)动”的要求下(xià)，银行间资金(jīn)利(lì)率持(chí)续(xù)低(dī)于7天逆(nì)回购利(lì)率(lǜ)可能并非常态，短期需(xū)要关(guān)注5月末资金(jīn)利率是否出现类(lèi)似往年同期的波(bō)动。

　　核心假设风(fēng)险。货币政策出(chū)现超预(yù)期调整。财(cái)政政(zhèng)策(cè)出(chū)现超预期调整。流动性出现超预期变化。

　　2023年(nián)5月11日，央行发布4月金融(róng)数(shù)据。新增社融(róng)1.22万亿(yì)元(yuán)，预期(qī)1.72万亿元，前值5.38万亿元(yuán)。社(shè)融存(cún)量(liàng)同(tóng)比增(zēng)长10.0％，前值10.0％。新(xīn)增人民币贷款7188亿元，预期1.14万亿元，前值3.89万(wàn)亿元。M1同比增长(zhǎng)5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预期(qī)12.5％，前(qián)值12.7％（预期值来源于Wind）。

　　1

　　居民融资再度(dù)转负(fù)

　　4月新增(zēng)社融和贷款(kuǎn)不及(jí)2019-2021同期。4月新增社融1.22万(wàn)亿元，新增(zēng)人民币贷(dài)款7188亿元。尽管今年(nián)4月社融和贷款(kuǎn)实(shí)现同比小幅(fú)正增，但去年同(tóng)期(qī)因局部(bù)疫情而基数偏低(dī)，今年4月新增社融和贷(dài)款要低(dī)于2019-2021同期的平均(jūn)值（2.21万亿元、1.40万(wàn)亿元）。

　　从(cóng)社融分项(xiàng)看，新增贷款（社融口径）4431亿元，同比+729亿元，仅为2019年同期8733亿(yì)元的50.7％ ；新增未贴(tiē)现票据融资-1347亿元，因基数较低(dī)，同(tóng)比+1210亿元；新增(zēng)信(xìn)托(tuō)贷(dài)款119亿元，同样基数较低，同(tóng)比+734亿元。社融同(tóng)比增长10.0％，与(yǔ)3月相持平。

　　4月(yuè)融资(zī)数据，关注以下两个方面：

　　第一(yī)，居民融资(zī)出现(xiàn)反复，意(yì)外转负，且低于去年同期。4月新(xīn)增居民贷(dài)款-2411亿元(yuán)，为去年(nián)3月以来最低(dī)值，低于(yú)去年同(tóng)期的(de)-2170亿(yì)元(yuán)。拆分(fēn)来(lái)看，新增居民短贷-1255亿(yì)元；中(zhōng)长期贷款-1156亿元。对比1-3月(yuè)居(jū)民(mín)新增(zēng)贷款平均值5700亿元(yuán)，4月(yuè)新增居民(mín)贷款(kuǎn)转负，反(fǎn)映居民融资需求修复(fù)并不稳固。

　　第二(èr)，企业融资也在边(biān)际转弱。4月新增企业贷款6839亿元，略多(duō)于(yú)去年同期的5784亿元，但低(dī)于2020和2021同期的平均值(zhí)8558亿元。

　　4月新增表内票据融资(zī)1280亿(yì)元，结(jié)合4月票据利(lì)率较(jiào)3月明显(xiǎn)回落以及新增未(wèi)贴现(xiàn)票(piào)据(jù)下(xià)降，指向票据供给相对不足，部分(fēn)从表外转入(rù)表内。新增非银金融机(jī)构贷款2134亿元，反映(yìng)信贷(dài)额度相(xiāng)对充裕，在(zài)满足实体融资(zī)的同(tóng)时，还给(gěi)金融企业投放贷款。

　　不(bù)过企业融(róng)资结构向(xiàng)好，中长(zhǎng)期(qī)贷款延续同比多增。4月新增企业中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)6669亿元，同比多4017亿(yì)元，连(lián)续九(jiǔ)个(gè)月(yuè)同比多增(zēng)。企业债净融资2843亿元，与一季度的(de)平均(jūn)值2827亿元较为接近；城(chéng)投净融资方面，4月城(chéng)投(tóu)债发行7292亿元，净(jìng)融(róng)资1935亿(yì)元，占(zhàn)企业债(zhài)净(jìng)融资的68％。

　　其他方面，政府债净融资略高于去(qù)年同期。4月社融口径政府债净融(róng)资4548亿元，较(jiào)去年同(tóng)期多(duō)636亿元。4月政府债净(jìng)发行4269亿元(yuán)，国债(zhài)净(jìng)发行1833亿元，地方债净发行2436亿元。4月地方债净发(fā)行显著低于1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月和6月地(dì)方债净(jìng)发行达到9639亿(yì)元(yuán)和14994亿元，如今年5-6月地方新增债主要发行提(tí)前批额度，地方(fāng)债净(jìng)发(fā)行规模或在6000亿元左右， 地方债(zhài)对(duì)社融存量同比(bǐ)增(zēng)速的拖累或达0.5-0.6个(gè)百分点 。

　　4月社融和(hé)信贷数据边际转弱(ruò)，环比降幅大于(yú)季节性规律。一(yī)方面，新(xīn)增(zēng)居民贷款意外转负(fù)，甚(shèn)至弱于去年同期，而(ér)4月30大中城市(shì)商(shāng)品房销售的同比仍(réng)增(zēng)长28.4％。另(lìng)一方(fāng)面，企业融资也(yě)出现放缓(huǎn)迹象，不过(guò)中长期贷(dài)款仍在(zài)多增，指向(xiàng)结构较好(hǎo)。接下来重点关注(zhù)居(jū)民融资和企(qǐ)业(yè)融资(zī)的总量(liàng)是否修复，其次是企(qǐ)业存(cún)款活(huó)化过程(chéng)。

　　2

　　准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？>存款下降，活化程度未见明显(xiǎn)改(gǎi)善

　　M2同比增速小幅(fú)回落。4月M2同比增速12.4％，回落0.3个百分点。M2环比-6066亿元，2022年同期(qī)增量为2023亿元。存款结构方面(miàn)：

　　新增居民存款(kuǎn)-1.20万亿元，同比-4618亿元。居民存款结束(shù)了连续13个月的同比(bǐ)多增。居民存款可能有几(jǐ)个去向，一是3月(yuè)末回表的理财资金，在4月再度(dù)出表回到理财(cái)，表现为4月理财规模的增长，4月理(lǐ)财规(guī)模增约1.2万亿元至(zhì)26.2万亿元(yuán)（详见《居(jū)民(mín)风险偏(piān)好仍低(dī)，理财增量66％在现(xiàn)金管理(lǐ)》），规(guī)模上与居民存款降(jiàng)幅基本(běn)匹配；二是(shì)预留资金(jīn)用于小长假(jiǎ)消费，对应部分(fēn)转为(wèi)企业存款；三是(shì)4月在(zài)30大中城(chéng)市地产销售同比(bǐ)增28.4％的(de)情况下，居(jū)民(mín)贷款同(tóng)比(bǐ)转(zhuǎn)负，居民购(gòu)房(fáng)可能更多依(yī)赖(lài)自有(yǒu)资金，对应居民存款(kuǎn)减少，或(huò)转为(wèi)企业存(cún)款(kuǎn)等。此外，4月(yuè)物(wù)价下降(jiàng)和(hé)就业(yè)压力边际上升。CPI同比下行至(zhì)0.1％，制(zhì)造业和非制(zhì)造(zào)业PMI从业(yè)人员(yuán)分项均位于荣(róng)枯线之下，可(kě)能制约了居民消费需求释放，使(shǐ)得储蓄意愿维(wéi)持高位，居(jū)民(mín)加杠杆(gān)意愿(yuàn)也偏弱(ruò)。

　　新增(zēng)企业存款1408亿元(yuán)，去年同期为-1210亿(yì)元(yuán)，同比+2618亿(yì)元。M1环比-8260亿(yì)元（主(zhǔ)要对应(yīng)企业(yè)活期(qī)存款增量(liàng)），去年同期(qī)为-8925亿元(yuán)。4月M1同比增长(zhǎng)5.3％，略(lüè)高于3月的(de)5.1％，对比去年6-10月的平均(jūn)值约6.2％仍偏低。企业存款(kuǎn)活化程度略(lüè)有(yǒu)改(gǎi)善(shàn)，但幅度(dù)有限。4月企业存款结(jié)构数(shù)据(jù)尚未发(fā)布，观察3月(yuè)数据，新(xīn)增企(qǐ)业定期存(cún)款1.40万亿(yì)元，同比(bǐ)多增1474亿元(yuán)；新增活(huó)期存款1.19万(wàn)亿元(yuán)，同比少(shǎo)增2290亿元。

　　综合来看，4月M1同比增速小幅反弹(dàn)，企(qǐ)业存款活化(huà)略有(yǒu)改善(shàn)；居(jū)民(mín)存款转为同比(bǐ)少增，部分(fēn)可能转(zhuǎn)回银行理财。

　　3

　　从金融数据看流动性：4月末超储率约(yuē)1.4％

　　从3月金融数据来看对流动性(xìng)存在影响的一些因(yīn)素(sù)：

　　一(yī)是财政存(cún)款显示财政收(shōu)支差(chà)额接近(jìn)2019和2021同期(qī)。4月新(xīn)增财政(zhèng)存款5028亿(yì)元，而去年同期仅(jǐn)为410亿元(yuán)，因去年退税规模较大，5028亿元较为接(jiē)近2019和2021同(tóng)期(qī)。从财(cái)政(zhèng)存款剔除政府(fǔ)债(zhài)净缴款之后，剩余的是财政收支差额(é)。今年4月政府债净缴款2436亿元，财(cái)政收支差额（收入(rù)大于支出）2592亿元，而去年同期财政(zhèng)收(shōu)支差额为(wèi)-2950亿元，2019和2021同期分别为2564亿元和2462亿元。由此(cǐ)可知，4月财(cái)政收支差(chà)额与(yǔ)2019和2021年(nián)同期较为接近。

　　二是(shì)存款缴准，4月(yuè)新增居民和企(qǐ)业(yè)存款合计-10592亿(yì)元，对应(yīng)缴(jiǎo)准规模约-800亿元(yuán)（乘以加权(quán)法准(zhǔn)率7.6％）。而2-3月(yuè)缴(jiǎo)准量(liàng)则分别为(wèi)1600亿元、4200亿元。

　　三是M0变化。4月末(mò)M0环比(bǐ)增309亿元，边(biān)际变化不大。

　　结合(hé)央行净投放等数(shù)据估计，4月末超(chāo)储率约1.4％，相对3月的1.8％下降约0.4个百分点，去(qù)年同期(qī)为1.6％。采(cǎi)用金融(róng)机(jī)构资产(chǎn)负债表测算的3月末超储(chǔ)率1.8％，高(gāo)于五因(yīn)素法测(cè)算的1.4-1.5％，其中的差距可能(néng)来自(zì)银(yín)行主动调配(pèi)，这给五(wǔ)因素法测算(suàn)超储带(dài)来更(gèng)多(duō)不确(què)定性(xìng)。从4月末到(dào)5月(yuè)上旬(xún)的流动(dòng)性来看(kàn)，金(jīn)融体系(xì)资金供(gōng)给(gěi)量较为充裕，使(shǐ)得资(zī)金利率维持(chí)低(dī)位。

　　4

　　利率策略：债市对利多因(yīn)素反应“钝化”

　　4月社融(róng)转(zhuǎn)弱(ruò)，数据发布(bù)后(hòu)，长(zhǎng)端利(lì)率小幅下行，然后小幅上行基本回到数据发布前的状态，对社融不及预期(qī)的(de)利多反应钝化。对(duì)债市而言，以下信(xìn)号值得关注：

　　一是(shì)社融和贷款总量明(míng)显转弱，为年(nián)内首次出(chū)现。1-3月贷款持续(xù)同比多增，是社融的(de)主要支(zhī)撑(chēng)因素。进入4月(yuè)，1个月期限票据利率(lǜ)中枢(shū)在1.96％，较2-3月的2.50％明显(xiǎn)下移，指向贷款投(tóu)放(fàng)边际放缓，因而市场对4月社融(róng)和贷款转弱已有一定程度的预(yù)期。不过新增(zēng)居民贷款(kuǎn)弱于去年(nián)同(tóng)期(qī)，可(kě)能超出了预期。面对(duì)社(shè)融转弱，长端(duān)利(lì)率先下后上(shàng)，可能反(fǎn)映出(chū)市场先(xiān)反(fǎn)映贷款偏弱，后(hòu)反(fǎn)映对政策发力的担忧，部分资金选(xuǎn)择止盈。对比3月强(qiáng)于预期(qī)的(de)社融公布后，长端利率延续下行(xíng)，当前(qián)债市(shì)的反(fǎn)应，可能体(tǐ)现(xiàn)出(chū)部分投(tóu)资者预期利(lì)率已(yǐ)下行至阶(jiē)段低点。

　　二是(shì)居民存款下降，或主(zhǔ)要是存款(kuǎn)搬家理财所致；企业存款活化过程仍然不够(gòu)明显(xiǎn)。4月居民存款下降1.20万亿(yì)元(yuán)，而理财规模增加1.2万亿(yì)元，可能反(fǎn)映部分居(jū)民(mín)存款重回理(lǐ)财(cái)，居民超额(é)储蓄(xù)向(xiàng)消费的转化仍有待(dài)观察。M1同比增速(sù)小(xiǎo)幅反弹(dàn)，但仍低于去(qù)年6-10月的平均值，显示企业存款活化程度较低。

　　三是非(fēi)银资金较为充(chōng)裕，助力资金(jīn)利率下行。观察4月非银企业新增(zēng)贷(dài)款2134亿；3月(yuè)金融机构(gòu)资产负债(zhài)表数据中，其(qí)他存款性公司对其他(tā)金融性公司负债同比8.9％，较2月的4.9％大(dà)幅反(fǎn)弹(dàn)（4月尚未发(fā)布(bù)）；4月银行(xíng)理财规模(mó)的(de)反(fǎn)弹，三者(zhě)均反映出非银机构资金较为充裕，再加(jiā)上银行(xíng)贷款转弱，带来的流(liú)动性指标考核需(xū)求下(xià)降，为债(zhài)券(quàn)-存单-票据利率曲线下移提供了基(jī)础。

　　债(zhài)市计入经济(jì)环比放缓预期。4-5月同比(bǐ)基数较低，但PMI、进出(chū)口、通胀和社融指向部分指标环比放缓(huǎn)，债券市场(chǎng)对(duì)此已进(jìn)行部分定(dìng)价，10年国债(zhài)收益率一(yī)度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。我们在《利率债赔率(lǜ)已低，胜在流(liú)动性》分析，参(cān)考去(qù)年降息(xī)预期较强的时段(duàn)，10年(nián)国(guó)债和MLF的利差，两次降息之(zhī)后，10年国债(zhài)中位数较(jiào)MLF利率低约(yuē)6.5-7.5bp。当前(qián)10年(nián)国债收益降至2.7％附近，能(néng)否(fǒu)继(jì)续下行可(kě)能更多依赖于降(jiàng)息预(yù)期的(de)发酵。

　　往后看(kàn)，关注两个线索。一是降息预期是(shì)否(fǒu)继续升温。除(chú)了4月(yuè)居民贷款偏(piān)弱(ruò)之外，企业贷(dài)款也在边际转弱，但(dàn)企业中长期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增幅度较大。在这(zhè)种(zhǒng)背景下，MLF利率(lǜ)下调概率不高，还要(yào)进一步观察5-6月贷款情况。降息预期可能仍聚(jù)焦于银行存款利(lì)率下调。二是流动性走向。4月(yuè)以来的利率曲线下移，背景是流动性充裕。在(zài)“市场利率围(wéi)绕(rào)政策利率波动”的要求(qiú)下，银行间资金(jīn)利率持(chí)续低于(yú)7天逆(nì)回购利(lì)率可能并非(fēi)常态，需要关注5月末(mò)资金(jīn)利率(lǜ)是(shì)否(fǒu)出(chū)现类似往年同期的波动。

　　风险提示：

　　货(huò)币政策出(chū)现超预期调整(zhěng)。本文假设国内货币政策维持当前(qián)力度(dù)，但假如国内经济超预期(qī)放缓、或海外货币政策出现超(chāo)预期变化(huà)，国(guó)内货币政策相应可能出(chū)现超(chāo)预期调整。

　　财(cái)政(zhèng)政策出现超预期调整。本文假设国(guó)内财政政(zhèng)策维持当前力度，但(dàn)假(jiǎ)如国内经济(jì)超(chāo)预(yù)期(qī)放缓，国内财政(zhèng)政策相应可能出现超预期(qī)调整。

　　流动性出现超预期变化。本(běn)文假设流动性维持充裕(yù)状(zhuàng)态，但假如(rú)流动性投放少于往年(nián)同期，流动(dòng)性(xìng)可能(néng)出现超预期变化。

未经允许不得转载：中国书画艺术 准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？