“现在的房(fáng)地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业(yè)分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向(xiàng)单(dān)个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经(jīng)双(shuāng)杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等(děng)指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房(fáng)地(dì)产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的(de)国资背(bèi)景的(de)、杠杆(gān)率较低(dī)的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意(yì)给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘(pán)的(de)销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出(chū)现了一个很明显的分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的(de)房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国(guó)资(zī)背(bèi)景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水平(píng)（净(jìng)负(fù)债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内(nèi)的最低(dī)水平；利润率是(shì)不是行业(yè)内(nèi)最高的；融资成本是否是行(xíng)业(yè)内最(zuì)低(dī)的(de)；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的(de)；这些(xiē)都是(shì)我们(men)看重的(de)一家房(fáng)企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即(jí)便(biàn)是在(zài)国央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光(guāng)明(míng)地(dì)产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控股等国央(yāng)企(qǐ)房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无(wú)疑又进(jìn)一步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐(lè)观的预判未来(lái)市(shì)场，以(yǐ)及过(guò)于激进的(de)扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进(jìn)行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一(yī)线(xiàn)城(chéng)市(shì)进行大举拿(ná)地(dì)，净负债(zhài)率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购(gòu)入地块也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会有更多(duō)的楼(lóu)盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城(chéng)市，另外一半也(yě)主要集中在强(qiáng)二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的(de)扩张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要(yào)出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债率扩张得太快，但(dàn)未(wèi)来的两年(nián)市场(chǎng)没有想象得(dé)那么(me)好(hǎo)，可(kě)能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负(fù)债率水平，在(zài)我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张(zh太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名āng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极(jí)的拿(ná)地策略的同时(shí)，也(yě)较好地控制了(le)公司的扩张速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标准来(lái)看国央企(qǐ)与民营(yíng)房企(qǐ)，但在各(gè)维(wéi)度的实际表现上，国央企确(què)实会(huì)更胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成本更低，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具(jù)有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这(zhè)也并(bìng)不(bù)意味着，民营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到(dào)机(jī)构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿(yì)私(sī)募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期(qī)持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公(gōng)司(sī)的(de)几只产(chǎn)品合(hé)计(jì)持(chí)有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其(qí)自身的(de)基本面表现存(cún)在一定关(guān)系(xì)。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩(jì)表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期(qī)发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战略布局关系密(mì)切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到(dào)近六(liù)成。近(jìn)三年持续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭(háng)州的(de)本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的(de)较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房企排名已(yǐ)冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻(fān)了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信(xìn)养(yǎng)老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房地产(chǎn)产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居(jū)用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环(huán)节与上游(yóu)材(cái)料端息息(xī)相关，新(xīn)盘开(kāi)工不(bù)足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代，所以对(duì)地产产业(yè)链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居民保有的(de)住(zhù)房规模越来(lái)越(yuè)大，随(suí)着时间(jiān)的增加(jiā)，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过(guò)去的数据充分说明了(le)这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却(què)一(yī)直都(dōu)很好。对于(yú)地产产(chǎn)业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们(men)分(fēn)别是富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是前(qián)者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的(de)研发(fā)、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名奇智”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东的(de)净(jìng)利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司一(yī)季(jì)报(bào)的(de)十大流(liú)通股股东来看(kàn)，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值发(fā)现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据(jù)了半壁(bì)江山。需(xū)要强(qiáng)调(diào)的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季(jì)其同时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链(liàn)股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时(shí)的(de)家(jiā)居板块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中(zhōng)年内表现最好的是(shì)志邦(bāng)家居。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论是(shì)营收(shōu)还(hái)是(shì)归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发安宏回报均增加了持(chí)股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的(de)两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对(duì)于(yú)定(dìng)制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另一家(jiā)赛道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐(lài)，不(bù)过(guò)这(zhè)类标的大多在香港上(shàng)市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上(shàng)海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服(fú)务不是(shì)一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比是比较高的，每年到期的(de)合同(tóng)里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目(mù)到期之后，经过两(liǎng)三(sān)轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能(néng)做(zuò)到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公司(sī)很(hěn)容易一(yī)开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做(zuò)到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但是该公司(sī)能在业内做到到期之后(hòu)提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的(de)定位(wèi)和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一步强调。

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