5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际(jì)上，早在去年(nián)底(dǐ)及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基(jī)金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基(jī)鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中(zhōng)特估行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变(biàn)化的(de)机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一(yī)个(gè)提质增效、释(shì)放(fàng)业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今(jīn)年以(yǐ)数字(zì)经济和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层(céng)面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化的(de)个股提(tí)前进行布局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的(de)重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直(zhí)非常关注传统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极(jí)践行中国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需(xū)要学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的(de)认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需(xū)要承(chéng)担社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企业的(de)社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出(chū)发(fā)，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法的单(dān)一(yī)价(jià)值估值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近(jìn)年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注重企业(yè)价值的可(kě)持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值(zhí)思(sī)维、估(gū)值结(jié)论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发(fā)展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等(děng)各种因素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)变化(huà)，还(hái)有(yǒu)估(gū)值结(jié)论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国的(de)市场和(hé)经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用(yòng)。

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