文丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束(shù)后(hòu)资(zī)金利(lì)率自低(dī)位持(chí)续上行，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍(réng)未回(huí)落，反而进(jìn)一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力度(dù)边际(jì)转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意(yì)愿与能(néng)力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月(yuè)末因(yīn)素，预计短(duǎn)期内，资金(jīn)利率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然(rán)而税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与非银机构间流动(dòng)性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率的(de)期限(xiàn)利差也明(míng)显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期(qī)结束，资金不松，主要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合(hé)理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平合适，在(zài)追求经济提振的(de)同时，也注(zhù)重防范市场过热带来的金融风险。在(zài)满(mǎn)足广义流动性供需(xū)匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投放(fàng)低量操作(zuò)，结构(gòu)性工具(jù)“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流(liú)动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍世界上哪个国家女人最开放其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常(cháng)是缴税大月(yuè)，因此走款可能(néng)对(duì)银行间流动性带来了(le)一定的(de)压(yā)力。此外，参考近期票(piào)据利率走势，预计信贷增(zēng)速较一(yī)季(jì)度(dù)将会有(yǒu)所放(fàng)缓，但4月预(yù)计仍将保持(chí)同比多增的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放，银行(xíng)系统(tǒng)整体资(zī)金流出，因(yīn)此向同(tóng)业融出的意愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤(jǐ)可能(néng)会导致债市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量(liàng)和我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收(shōu)紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于历(lì)史相对积极的(de)水平，导致(zhì)债市(shì)敏感度增加(jiā)。此外投资(zī)者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍(réng)存担(dān)忧，使得(dé)市场(chǎng)上对于未来(lái)一个(gè)月内资金价格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期(qī)临近(jìn)，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政(zhèng)集中(zhōng)支出，向(xiàng)市(shì)场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前夕银行资金融出(chū)意愿一般较(jiào)低，预(yù)计资金波动幅度较(jiào)大。对于(yú)债市(shì)而言，短期交易主线(xiàn)或延(yán)续政(zhèng)策(cè)与基(jī)本面预(yù)期交易，预计利率以震荡走势为主，建议投(世界上哪个国家女人最开放tóu)资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化(huà)，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币政策不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性(xìng)过快收紧。

未经允许不得转载：中国书画艺术 世界上哪个国家女人最开放