5月13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因素(sù)的，近期(qī)银行(xíng)股大(dà)涨的(de)一个催化因素就是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认(rèn)为确(què)实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行情(qíng)的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样(yàng)的布局可(kě)以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一(yī)步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以来公(gōng)募基金发(fā)行(xíng)整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和(hé)发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方面是(shì)因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具(jù)以(yǐ)参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一(yī)方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估(gū)和(hé)人(rén)工智能成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期(qī)热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点关注三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的(de)成果(guǒ)，是非常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段(duàn)是(shì)未(wèi)来两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶(dǐng)层(céng)设计对(duì)国央经营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药(yào)和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金(jīn)证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的(de)持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述数据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例，一(yī)季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计(jì)也(yě)显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投研力(lì)量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(g外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么uó)央企愿意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入(rù)学习(xí)，对“中特(tè)估(gū)”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力(lì)等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符(f外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么ú)合(hé)国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概念(niàn)所涉及(jí)到(dào)的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进(jìn)行改造(zào)，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框(kuāng)架是第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战略价(jià)值，目(mù)前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的价值评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私(sī)人股(gǔ)东(dōng)权(quán)益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要(yào)方法(fǎ)的(de)单一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ET外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么F业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持续(xù)估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有利(lì)于提(tí)高估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值结(jié)论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的(de)市(shì)场和经济特点，提供更(gèng)精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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