文|招(zhāo)商宏观张静(jìng)静(jìng)团队

　　核(hé)心观(guān)点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全(quán)国规模以上工业企业绩(jì)效数(shù)据。4月份，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累(lèi)计同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模以(yǐ)上(shàng)工业企业(yè)利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依然(rán)处(chù)于探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润(rùn)的量、价(jià)、成(chéng)本三因(yīn)素框架看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因主(zhǔ)要源于PPI下(xià)行，但本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利(lì)润累计增速的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其(qí)他(tā)多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制约(yuē)工业企业(yè)利润爬(pá)坡(pō)速度 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货(huò)周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回(huí)收(shōu)期进一(yī)步增加。2）分所有制类型来(lái)看(kàn)，外商及港澳台商和私营企业利(lì)润累计(jì)同比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速表现较好，石(shí)油(yóu)和天然气开采等其他(tā)行业的利润增(zēng)速降幅依然较大；中游(yóu)原材料加(jiā)工业和装备制造业(yè)的利(lì)润增速出现明显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增速均为负，是整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拉(lā)动项(xiàng)。在价(jià)格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下，下游(yóu)行业内(nèi)部的利润增速(sù)反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言(yán)，与上个(gè)月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表(biǎo)现(xiàn)出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制(zhì)造业有(yǒu)望继续(xù)成为拉动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动(dòng)力(lì)。按当月利(lì)润增速计算，4月份表(biǎo)现较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运(yùn)输(shū)设(shè)备制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造(zào)业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应(yīng)业电力 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依(yī)然处于(yú)探底爬坡过(guò)程中。从决(jué)定(dìng)企业利润的(de)量、价(jià)、成本(běn)三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)由(yóu)正转负的(de)原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利润(rùn)累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严(yán)重制(zhì)约工业(yè)企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上(shàng)个月相(xiāng)比，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的营业利(lì)润累计增速出现回升，其他13个weather可数吗感叹句，a bad weather可数吗(gè)行业的营(yíng)业利润累计增速均出现回落，其中回落(luò)幅(fú)度(dù)较大的(de)行(xíng)业主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选(xuǎn)、造(zào)纸及(jí)纸制品、 纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅(fú)度较大的行业(yè)主(zhǔ)要是机械(xiè)和设备修理、汽车制造、通用(yòng)设备制造、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)等(děng)行业(yè)。

　　具(jù)体来(lái)看：

　　与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业企(qǐ)业经(jīng)营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相比，产成品(pǐn)存货周转天数(shù)和应(yīng)收账款平均回收期进一(yī)步增加。

　　数据(jù)显示，规模以上(shàng)工业企业累计每(měi)百元营业收入中的成本(běn)为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同(tóng)比增(zēng)加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有(yǒu)制类(lèi)型来(lái)看，外商及港澳(ào)台商和私营企业利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业利(lì)润(rùn)累计同比(bǐ)降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年(nián)同期13.9％），外(wài)商及(jí)港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中(zhōng)非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油(yóu)和天然气开(kāi)采等(děng)其他行业的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的增速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属矿采选(xuǎn)业、废(fèi)物资源综合利用(yòng)的增速为负，分别收(shōu)录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原(yuán)材料加工业和装备制造业的利润(rùn)增速出(chū)现(xiàn)明显分化。中游原(yuán)材(cái)料(liào)加(jiā)工业的利润增速(sù)均为负，尽管(guǎn)与上个月相比，利润增(zēng)速跌幅(fú)普遍(biàn)收(shōu)窄(zhǎi)，但(dàn)依(yī)然是整体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要(yào)拖累。中游(yóu)装备制造业利润(rùn)增速回升(shēng)幅度较大(dà)，成为(wèi)整体工业企业(yè)利润增速的主要拉动项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航(háng)空航(háng)天、电气机械及器材制(zhì)造(zào)、仪(yí)器仪(yí)表(biǎo)制造增幅延(yán)续上(shàng)个(gè)月亮(liàng)眼趋势，得益(yì)于(yú)国内(nèi)汽(qì)车销售量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出(chū)口强劲，汽车制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速降幅由负转正，此外(wài)叠加(jiā)去(qù)年(nián)同期基(jī)数较(jiào)低，汽车制造业当月利润增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化(huà)学(xué)原料(liào)化学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金属冶(yě)炼加工(gōng)、专用(yòng)设备制造、石(shí)油(yóu)煤炭及燃料(liào)加工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属(shǔ)冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算(suàn)机通信和电子设备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设备(bèi)制造、铁路船舶航空航天、电气(qì)机(jī)械及器(qì)材制造增幅依旧为正，并且增速出现明显回升(shēng)，分(fēn)别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制造增(zēng)幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下(xià)游行业(yè)内部的利润(rùn)增速(sù)反弹乏力(lì)，文教工美(měi)体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织业(yè)、家(jiā)具制造等多个(gè)行(xíng)业的(de)利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然(rán)为负；农副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装、服饰等(děng)多个行业(yè)的(de)利(lì)润跌幅继续扩(kuò)大。往后看，价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)转好速度(dù)较慢，这也意味着下游行业的利润增速向上爬坡的(de)节奏大(dà)概(gài)率偏(piān)缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食品加工、纺织(zhī)服装、服饰、皮(pí)毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医(yī)药(yào)制(zhì)造跌幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造(zào)、纺(fǎng)织业(yè)、家具制(zhì)造和印刷和记(jì)录媒(méi)介利润降幅放(fàng)缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制(zhì)品增速(sù)由(yóu)负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月(yuè)录(lù)得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械(xiè)和设备(bèi)修(xiū)理(lǐ)、电力(lì)热(rè)力(lì)利润增速相对较(jiào)高，燃(rán)气生产(chǎn)和供应利润(rùn)增速(sù)降幅收窄(zhǎi)。其中机械和(hé)设备(bèi)修理(lǐ)利润累计增速上升幅度较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力(lì)热力利润累计(jì)同比增速收(shōu)窄，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月收(shōu)录(lù)47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产(chǎn)和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气(qì)生产(chǎn)和供应降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为weather可数吗感叹句，a bad weather可数吗-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布(bù)的工业企业利润(rùn)数据已表现出明(míng)显的探底(dǐ)爬坡信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速(sù)爬升(shēng)的行业进一步(bù)增多；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业(yè)利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续成为拉动工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天(tiān)和其他(tā)运(yùn)输设(shè)备制造业 、通用设备(bèi)制造(zào)业、电气机械及器(qì)材制造(zào)业、仪器仪(yí)表制造(zào)业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气(qì)及水的(de)生产和供应业 。

　　正如我们(men)在《今年(nián)工业企(qǐ)业利润增速能否转正？》中所言，当前正处(chù)于第6次工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如(rú)果(guǒ)按(àn)最(zuì)近(jìn)两(liǎng)次探底历史来(lái)演绎的话(huà)，至(zhì)少还(hái)要在负值区间爬(pá)坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工业(yè)企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速(sù)转(zhuǎn)正最(zuì)早也需等到(dào)四季度(dù)。目前我国仍面临(lín)内需增长(zhǎng)缓慢和外需疲弱的“弱复苏(sū)”阶段(duàn)，这直接(jiē)导致企(qǐ)业的产(chǎn)能利用率(lǜ)持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下(xià)导致的内部压力，本(běn)轮工业企业(yè)利润增速(sù)反弹速度大(dà)概率较为缓(huǎn)慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装备(bèi)制造业(yè)利(lì)润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业(yè)企业利润分析》报告(gào)，报告(gào)作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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