来源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔(bǐ)记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱(qū)动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复(fù)推动出口形势好(hǎo)转，出行需(xū)求释放(fàng)催化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下(xià)游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运输(shū)、住(zhù)宿餐饮、房(fáng)地产(chǎn)等线下活(huó)动回(huí)暖，但距离疫(yì)情(qíng)前(qián)仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式修复放缓、海(hǎi)外总需(xū)求回落预期逐步兑(duì)现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成为推动下一(yī)阶(jiē)段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年(nián)初出口数(shù)据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气(qì)度普(pǔ)遍回暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复(fù)苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端(duān)，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况(kuàng)来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行(xíng)业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中(zhōng)，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库(kù)存水平偏高，多数行业(yè)仍然受(shòu)到价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需(xū)求方面(miàn)，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给(gěi)方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，生(shēng)产(chǎn)端(duān)快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求(qiú)回落的预期逐步兑现，后(hòu)续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概率来(lái)自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民(mín)收入向上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数(shù)据(jù)指向(xiàng)居民(mín)“去(qù)杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头(tóu)缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期(qī)相关的可(kě)选消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维(wéi)持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有(yǒu)望(wàng)向上修(xiū)复，企业将从主动(dòng)去(qù)库(kù)逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求有望改善(shàn)，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季(jì)度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮(lún)国(guó)内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外需回落、国内(nèi)经(jīng)济转向高质量发展、居(jū)民前(qián)期(qī)“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均(jūn)衡(héng)，行业分(fēn)化特征明显。因此，我(wǒ)们重点从行业(yè)层面，观测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行(xíng)业(yè)表现来看，今(jīn)年一(yī)季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房(fáng)地产销(xiāo)售回(huí)暖而投(tóu)资疲(pí)弱的(de)情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们(men)以2019年为基期计(jì)算各年份(fèn)的复合(hé)增速，观察(chá)各(gè)行(xíng)业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于去年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来(lái)加快建(jiàn)设农(nóng)业强国，推(tuī)进农(nóng)业农村现(xiàn)代化的(de)目(mù)标(biāo)有关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二产业(yè)增加(jiā)值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业(yè)迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速(sù)，与去年下(xià)半(bàn)年之(zhī)后外需转弱、居民(mín)商品(pǐn)消费(fèi)恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建筑业景(jǐng)气度明(míng)显(xiǎn)回落，增(zēng)加值增(zēng)速回落至1.9％，低(dī)于(yú)去(qù)年(nián)四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速明显提升，自(zì)去年四(sì)季(jì)度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐饮业(yè)增加值增速(sù)小(xiǎo)幅回(huí)升，尽管高(gāo)于疫情三年来的平均增速，但绝(jué)对(duì)水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于(yú)新房和(hé)二手房销售回暖，今年一(yī)季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化(huà)，中下游改(gǎi)善幅(fú)度(dù)好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景(jǐng)气度的(de)观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价(jià)格(gé)（各行业工业(yè)品(pǐn)价格增速(sù)）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个主要(yào)行业自(zì)2019年以(yǐ)来的月(yuè)度(dù)数据，首(shǒu)先(xiān)将各(gè)行业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为(wèi)基期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和PPI增速的(de)分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其边(biān)际(jì)变化。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造业各行业景气(qì)度出(chū)现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景气(qì)度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中(zhōng)，与(yǔ)出(chū)行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)行(xíng)业景气度(dù)最高，部分行业步入(rù)“量价齐升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位(wèi)数水平均处(chù)在(zài)高景气度(dù)区间，烟草、家具(jù)制(zhì)造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工行业(yè)表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平(píng)有关(guān)，今年2月，库(kù)存同比均处在(zài)2016年(nián)以来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药(yào)制造业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗(qì)度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原(yuán)材料成本(běn)下跌(diē)有关(guān)，另一方(fāng)面，也与年初(chū)外需表现好于内需(xū)，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输(shū)设备(bèi)工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速改善幅度最大，受(shòu)益于(yú)国(guó)内(nèi)产业升(shēng)级、出口优(yōu)势(shì)带(dài)来的韧(rèn)性驱动；其(qí)次是汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子设备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业(yè)景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍受制(zhì)于价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。其中，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大(dà)宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期(qī)影响，价格依旧承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但(dàn)由于(yú)库存(cún)水平(píng)偏(piān)高，价格(gé)仍处在下跌(diē)区间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利(lì)水(shuǐ)平；石化链条(tiáo)行业(yè)生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危(wēi)机缓(huǎn)解(jiě)，产品(pǐn)价格相较去年同期也(yě)出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这(zhè)与去年(nián)以(yǐ)来行(xíng)业产能持续扩张有关，今年(nián)2月(yuè)，煤炭(tàn)开采产(chǎn)成品库存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后(hòu)，出行类(lèi)消(xiāo)费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需(xū)求得以释放(fàng)；另一方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给(gěi)端的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民收入提升和(hé)消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确(què)定(dìng)性进(jìn)一(yī)步增(zēng)强(qiáng)，交(jiāo)通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消(xiāo)费(fèi)景气度均(jūn)有望提升。

　　从一(yī)季度居(jū)民(mín)收(shōu)入和(hé)消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修复(fù)至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望带动相关(guān)就业岗位(wèi)加快恢复，进一步提振居(jū)民(mín)消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据(jù)看，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资(zī)信心正(zhèng)在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新增存(cún)款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量(liàng)均值，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净(jìng)融(róng)资连续2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调(diào)查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消费”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高(gāo)于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居(jū)民储蓄(xù)意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路(lù)径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行(xíng)业(yè)设备投资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一季(jì)度国内出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增(zēng)强。今(jīn)年在海外总需(xū)求回(huí)落背(bèi)景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有望(wàng)维持装备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和库(kù)存高位，对制(zhì)造业(yè)投资(zī)扩产(chǎn)造成(chéng)一(yī)定(dìng)压力。但随着(zhe)下(xià)游消(xiāo)费稳(wěn)步修(xiū)复(fù)、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前看，电(diàn)气机(jī)械等装备制造业去库进程已进入(rù)下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将从(cóng)主动(dòng)去(qù)库逐步(bù)转向被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上(shàng)行。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗期较上(shàng)周(zhōu)下(xià)行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利(lì)差收窄。本周(zhōu)美国10年期和(hé)2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌(diē)，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化(huà)，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国(guó)综合(hé)指数、上证指(zhǐ)数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮(pí)书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和(hé)招(zhāo)聘活动放(fàng)缓，信贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标准。近期美国总(zǒng)体(tǐ)物价(jià)水平(píng)温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员(yuán)表示为应(yīng)对高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月(yuè)21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一(yī)段时(shí)间(jiān)内(nèi)维持利率稳(wěn)定。同日美(měi)联储梅斯(sī)特表示，预计今年货币政策将需要进(jìn)一(yī)步(bù)进入限制(zhì)性区域，终(zhōng)端利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同(tóng)意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货(huò)币政(zhèng)策在(zài)降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为整(zhěng)体而言通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场紧张(zhāng)局势被(bèi)视为(wèi)经(jīng)济和通胀前(qián)景重(zhòng)大不确定(dìng)性的来源。然而除(chú)非形(xíng)势显(xiǎn)著恶化(huà)，否则(zé)金融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上(shàng)改变欧(ōu)洲央行(xíng)管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议(yì)会(huì)通过了(le)一项(xiàng)临时政治协议(yì)，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全球半(bàn)导(dǎo)体制造市场的份额从10％提升至(zhì)至少20％；大(dà)幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行(xíng)谈判；众(zhòng)议院共和党希(xī)望提高债务上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设(shè)法收回(huí)未使用(yòng)的防疫(yì)资(zī)金用(yòng)于日常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税(shuì)局的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与中国(guó)脱钩，但(dàn)未(wèi)来仍(réng)将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力都将(jiāng)是(shì)“灾难性的”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国(guó)建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表示(shì)美中两国有必(bì)要“坦诚(chéng)讨论棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新兴市(shì)场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的(de)7.14％，最新(xīn)月度(dù)均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西(xī)南各区价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一(yī)线、二(èr)线、三线城(chéng)市商品房(fáng)成交面(miàn)积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价格下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉价格(gé)环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对(duì)上月扩大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零(líng)售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月(yuè)以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普遍(biàn)下行(xíng)

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下(xià)行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月(yuè)末(mò)下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力(lì)；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要(yào)提(tí)振消费持续(xù)回升的动力。接下来(lái)将(jiāng)重点(diǎn)做好(hǎo)四方面(miàn)工作：一是，研究起草关(guān)于恢复和扩(kuò)大消费的政策文件，围(wéi)绕大(dà)宗消费(fèi)、服(fú)务(wù)消费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力推动新能(néng)源(yuán)汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就业、收(shōu)入(rù)分配和消(xiāo)费全链(liàn)条(tiáo)良性循环(huán)促进机制(zhì)；四是(shì)，研(yán)究制(zhì)定关于营造放(fàng)心(xīn)消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强调推动国资(zī)央企着(zhe)力发展实体经济特别是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要更好推(tuī)动国(guó)资央企在中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着力提升科技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加(jiā)快推进(jìn)现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提(tí)升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信(xìn)部举办发布会介绍(shào)一季度(dù)工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一步将制定(dìng)实(shí)施重点行(xíng)业(yè)稳增(zēng)长的(de)工作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好产业发(fā)展环境(jìng)，落实落细稳增(zēng)长政策举措(cuò)，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同(tóng)；二是推动(dòng)出口保稳提质(zhì)，加大(dà)对制造业(yè)外贸企业的支持力(lì)度，配(pèi)合(hé)有关部(bù)门落实好稳外贸政策(cè)举措(cuò)；三是(shì)促进内(nèi)需加快恢复(fù)，以高(gāo)质(zhì)量供(gōng)给促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续增强发展动能，加(jiā)快(kuài)战略性新兴(xīng)产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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