5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。实(shí)际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在排(pái)队(duì)入(rù)市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能(néng)独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带(dài)来增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局(jú)央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的(de)工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引(yǐn)导(dǎo)更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所在(zài)的行(xíng)业(yè)，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本面在(zài)今年(nián)会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化(huà)的(de)机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益于今(jīn)年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会(huì)进入一(yī)个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常(cháng)基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估(gū)的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年(nián)以数(shù)字经济和(hé)“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二(èr)阶段是未(wèi)来(lái)两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改(gǎi)变(biàn)是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来(lái)两年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出(chū)不少基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买(mǎi)入中国内战打了几年，中国内战打了几年时间(rù中国内战打了几年，中国内战打了几年时间)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研(yán)究员过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花精力(lì)去(qù)进(jìn)行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻(xún)找价(jià)值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产业(yè)结(jié)构、主体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国(guó)外的传统(tǒng)估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特(tè)估(gū)是一种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个概(gài)念所(suǒ)涉及到(dào)的行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这(zhè)波(bō)行情的(de)机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的(de)变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系(xì)的(de)框架是(shì)第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误(wù)区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民(mín)经济的支(zhī)柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为，对于国(guó)央企的(de)估值(zhí)方式要充分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初(chū)步(bù)的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社(shè)会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体系(xì)，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价(jià)体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值的可持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工(gōng)和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈(yíng)利(lì)、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价值的积(jī)极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业(yè)链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持(chí)续发展(zhǎn)等中国内战打了几年，中国内战打了几年时间各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的(de)估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和估值(zhí)判断(duàn)的(de)变化，都是为了(le)更(gèng)好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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