文丨明(míng)明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利(lì)率自低位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利(lì)率却(què)仍未回落(luò)，反而进(jìn)一(yī)步走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源于：①货币政(zhèng)策力度边(biān)际转弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。考虑假(jiǎ)期和月末因素(sù)，预计短期内(nèi)，资(zī)金(jīn)利(lì)率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕(tì纸张是16k大还是32k大 16k纸和32k纸有什么区别)流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结(jié)束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度观(g纸张是16k大还是32k大 16k纸和32k纸有什么区别uān)察，银行与(yǔ)非银机(jī)构间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利(lì)差(chà)也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税期(qī)结束，资金不松，主要有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚(jiān)持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也注(zhù)重防(fáng)范(fàn)市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融风险。在(zài)满足广义流动(dòng)性供需匹配的(de)前(qián)提下，货(huò)币工具力度可能(néng)会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)量(liàng)续做，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作，结(jié纸张是16k大还是32k大 16k纸和32k纸有什么区别)构(gòu)性(xìng)工(gōng)具“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续(xù)政(zhèng)策将(jiāng)更加“精准有力”，流动(dòng)性投放(fàng)趋(qū)于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加(jiā)4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带来(lái)了一定的压力。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期票据(jù)利率走势(shì)，预计信贷(dài)增速较一季度(dù)将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较(jiào)为(wèi)拥挤可能会导致债市脆(cuì)弱(ruò)性和敏感度增加，且(qiě)投资者对于(yú)未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量(liàng)和我们(men)测(cè)算的杠杆率(lǜ)来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所(suǒ)降温(wēn)，但(dàn)依(yī)然(rán)处于历史(shǐ)相对积极的水平(píng)，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政策(cè)力度以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况(kuàng)仍(réng)存担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近(jìn)，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空(kōng)间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集(jí)中支出，向(xiàng)市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金(jīn)融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资(zī)金(jīn)波动幅(fú)度较大(dà)。对于(yú)债市而(ér)言，短期交易(yì)主线或延(yán)续政(zhèng)策(cè)与基本面预期交易，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡走势为主，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经济(jì)复(fù)苏节(jié)奏不及预(yù)期；银行间市(shì)场流动性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：中国书画艺术 纸张是16k大还是32k大 16k纸和32k纸有什么区别