“现在(zài)的房(fáng)地产很难再出现像(xiàng)过(guò)去(qù)十年的(de)系统(tǒng)性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经济(jì)学家(银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和(hé)投资(zī)者的(de)关注度从(cóng)板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到(dào)了最(zuì)底部，而(ér)且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的(de)空(kōng)间已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避(bì)免(miǎn)选了半(bàn)天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背(bèi)景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关(guān)注一下今年房(fáng)地产的(de)开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主要(yào)资金来源来自新盘的销售。但今年(nián)新房(fáng)的(de)销售情(qíng)况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿(ná)到钱，其(qí)实(shí)主(zhǔ)要(yào)还是那(nà)些有(yǒu)国企背(bèi)景的房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较(jiào)困(kùn)难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等各(gè)个方面都非(fēi)常(cháng)明显。现(xiàn)在有国(guó)资背景的(de)房企在(zài)资本市(shì)场表现相对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没(méi)有国资(zī)背景的民营房企股价(jià)大多(duō)表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优(yōu)势，更具体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行业内的(de)最低水平；利润(rùn)率是不是行业内(nèi)最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业(yè)内最低的；建安成本是否也是业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化(huà)的趋势(shì)。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发(fā)现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开(kāi)股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是有着较稳健特(tè)色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意(yì)的(de)是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张速度的(de)张弛有(yǒu)度(dù)尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准确(què)，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其(qí)配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的(de)净借(jiè)贷(dài)比(bǐ)例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没有增加杠杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净负债率(lǜ)也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用率，预(yù)计今年(nián)会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业(yè)就(jiù)符(fú)合“最后(hòu)的赢家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于它本身(shēn)储备了(le)很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要集中在(zài)强二线和(hé)二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些(xiē)房(fáng)企的(de)扩张速(sù)度让人感觉又(yòu)回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时(shí)要(yào)出(chū)手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负(fù)债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来(lái)衡量一家(jiā)房企(qǐ)的扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是看(kàn)房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这(zhè)个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对房企(qǐ)的(de)净负债率(lǜ)要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释(shì)，当前房地(dì)产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负(fù)债(zhài)率提高到一个比(bǐ)较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地(dì)产净负(fù)债率持(chí)续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制了(le)公司(sī)的(de)扩(kuò)张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出，实际上，他们是(shì)以同一(yī)筛选标准来(lái)看国央企(qǐ)与民营房企，但在各(gè)维度的实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资(zī)渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这也并不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐(lài)。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流通(tōng)股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中国回报灵(líng)活配置混合(hé)型证(zhèng)券(quàn)投资基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的(de)几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时间(jiān)，房地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是(shì)表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储(chǔ)、股价表现等多(duō)维度都表现(xiàn)了较强的增长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非(fēi)归母净(jìng)利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根(gēn)杭州(zhōu)的(de)战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集(jí银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗)团有近七成(chéng)营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的营(yíng)收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较为积极(jí)，根(gēn)据(jù)诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信(xìn)养(yǎng)老、新(xīn)华养(yǎng)老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发(fā)只(zhǐ)是(shì)房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的中游环(huán)节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤(xiān)等(děng)材料供应(yīng)商(shāng)，而下(xià)游应(yīng)用行(xíng)业主(zhǔ)要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足导致(zhì)上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国(guó)房地产行业在(zài)进(jìn)入(rù)存量房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居(jū)领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也(yě)会(huì)越(yuè)来越多。美国过去的数(shù)据(jù)充分(fēn)说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关的行业(yè)，例如消费(fèi)建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中相关(guān)赛道龙头(tóu)年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位的(de)都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是前(qián)者在月线连(lián)收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告(gào)显示，报告(gào)期内，富(fù)安娜(nà)实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东(dōng)的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的(de)十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓股(g银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗ǔ)的天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值(zhí)和私募的明河2016，都(dōu)在(zài)其中出现(xiàn)，占据了(le)半壁(bì)江山(shān)。需要强调的是(shì)，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价值派(pài)基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季(jì)其(qí)同时重仓的(de)房地(dì)产产(chǎn)业链股票还有金(jīn)地集(jí)团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年(nián)曾(céng)经风光一时(shí)的家居板块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进程缓慢(màn)等多(duō)因素(sù)一(yī)度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出曙(shǔ)光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好的(de)是(shì)志邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还是归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报(bào)均增加了(le)持(chí)股，而这两只产品也(yě)成为志邦家居十大流(liú)通股(gǔ)股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是(shì)，他(tā)似乎(hū)对于定制家居类(lèi)标的(de)情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全部(bù)三只(zhǐ)产品(pǐn)均登(dēng)榜十大(dà)流通股(gǔ)股东，其(qí)也(yě)成为他的独(dú)门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也(yě)越来越(yuè)被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大(dà)多在香港(gǎng)上市，如何选择(zé)成为难题。对(duì)此，前述上(shàng)海公募(mù)基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司(sī)还(hái)是希(xī)望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合同里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合(hé)同周期还能做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到(dào)产(chǎn)品提(tí)价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容易一(yī)开始是(shì)挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人(rén)员成本(běn)的年(nián)度(dù)增长，不(bù)过服务没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么(me)满(mǎn)意，能(néng)做到(dào)提价(jià)难度是非常(cháng)大的(de)。但是该公司能在业内(nèi)做到(dào)到(dào)期之后提价(jià)率比较(jiào)高(gāo)，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较(jiào)好的服务(wù)是有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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