5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金(jīn)面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行(xíng)股大涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的(de)催(cuī)化(huà)剂，基(jī)本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期(qī)密(mì)集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基(jī)金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是(shì)落(luò)实(shí)公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导更(gèng)多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市(shì)场改革、服务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情(qíng)明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企(qǐ)或地(dì)方(fāng)国资所在(zài)的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变化(huà)的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概(gài)率这些企业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为(wèi)在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述(shù)数据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对(duì)国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需(xū)要(yào)实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业(yè)的(de)所有国(guó)央企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是在此基础上构建的(de)具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的(de)认知(zhī)误区(qū)，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务(wù)就构建中国特色的(de)价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价(jià)体系(xì)，充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内(nèi)在(zài)价(jià)值的(de)积极(jí)作用，这样有利于提高(gāo)估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其(qí)是估值的(de)方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力和(hé)可(kě)持(chí)续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传(chuán)统的(de)估值体系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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