文|招商宏观张(zhāng)静(jìng)静(jìng)团队

　　压在玻璃窗边c，在窗户边c核心观(guān)点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家(jiā)统计局发(fā)布4月全国规模以上工(gōng)业企(qǐ)业绩(jì)效数(shù)据。4月份，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业营业收(shōu)入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业(yè)企业利润(rùn)累计同(tóng)比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计(jì)同(tóng)比(bǐ)增速(sù)降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速(sù)的下探幅(fú)度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多(duō)种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加(jiā)速工业(yè)企(qǐ)业利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动(dòng)去(qù)库存(cún)时间偏长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数据(jù)看：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天(tiān)数和(hé)应收(shōu)账款平均(jūn)回收期(qī)进一步增加(jiā)。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台(tái)商和(hé)私(sī)营(yíng)企业利(lì)润累计同(tóng)比降幅(fú)出(chū)现(xiàn)收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份(fèn)制企业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进一(yī)步扩大(dà)。3）上游采选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选的利(lì)润增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润(rùn)增速降幅依(yī)然较(jiào)大；中游原材(cái)料加工(gōng)业和装备制造业的利润增速(sù)出(chū)现明显分化，中游原材料加工业的利(lì)润增速均为负(fù)，是整体工业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)的主要拖累，中游装备制造(zào)业利润(rùn)增速回升(shēng)幅度(dù)较(jiào)大，成为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主要拉动项。在(zài)价(jià)格水平(píng)、内部需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱的情况下，下游行(xíng)业内部(bù)的利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而言(yán)，与上个(gè)月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企业利润(rùn)数(shù)据已表现出明显的探底爬坡(pō)信号：一，营业利(lì)润累计(jì)增速爬(pá)升的(de)行业进一步增多；二(èr)，营业收入增(zēng)速(sù)由(yóu)负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续(xù)成为拉动工业(yè)企业利(lì)润增速回升的主要(yào)拉动力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份(fèn)表现(xiàn)较(jiào)好的行业主要有：汽(qì)车制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备(bèi)制造业、电(diàn)气机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电(diàn)力、热(rè)力、燃气及水的(de)生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来(lái)看(kàn)：

　　4月份，营压在玻璃窗边c，在窗户边c业(yè)利润累(lèi)计同比增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本(běn)三因素框架(jià)看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利(lì)润增速由正(zhèng)转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润累计(jì)增速的(de)下探幅度之(zhī)深和持续(xù)时间之(zhī)长是PPI下行和(hé)其他(tā)多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上个(gè)月相(xiāng)比，39个主要(yào)细分(fēn)行业中，有26个(gè)行业的营业利润累计增速出现回升，其他(tā)13个(gè)行业的营(yíng)业利润累计(jì)增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较大(dà)的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采和(hé)洗选、有(yǒu)色(sè)金(jīn)属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回升幅度较大的行(xíng)业主要(yào)是机械和设备修理、汽(qì)车制(zhì)造、通用设备制(zhì)造(zào)、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经(jīng)营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货(huò)周转天数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。

　　数(shù)据显示，规模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企业累计每百元营业收入中的(de)成(chéng)本为(wèi)85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环(huán)比(bǐ)增加0.09元）。产成品(pǐn)存货(huò)周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商(shāng)及(jí)港澳台商和私(sī)营企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)出现收窄，国(guó)有工(gōng)业(yè)企业和(hé)股份制(zhì)企业利润累(lèi)计同比降幅(fú)进一步(bù)扩大。

　　其(qí)中(zhōng)4月国(guó)有工业(yè)企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润(rùn)同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他(tā)行业的利润增速降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数据显示(shì)，非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物(wù)资源综合(hé)利用的增速为负(fù)，分别收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业(yè)和装备制造业的利润增速出现明显(xiǎn)分化(huà)。中游(yóu)原材料加(jiā)工业的(de)利润增速均为(wèi)负(fù)，尽(jǐn)管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍(biàn)收窄，但(dàn)依然是整体工业(yè)企业利润增速的主要拖累。中游装备制造(zào)业利润增速回(huí)升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拉动项(xiàng)。其(qí)中通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航(háng)天(tiān)、电气机(jī)械(xiè)及器材制造、仪器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋(qū)势，得益于国(guó)内(nèi)汽车销售量的提升和汽车产(chǎn)业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车制(zhì)造业的利润增速降(jiàng)幅由(yóu)负转正，此(cǐ)外叠加(jiā)去(qù)年同期基数(shù)较(jiào)低(dī)，汽车制造业当(dāng)月利润增速高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学原料化学制品跌幅扩(kuò)大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设(shè)备制造(zào)、石油煤炭(tàn)及燃料加工(gōng)、非金属矿物制(zhì)品(pǐn)、黑色金属冶(yě)炼加工、化学纤(xiān)维(wéi)制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分(fēn)别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器(qì)仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机(jī)械(xiè)及(jí)器(qì)材(cái)制(zhì)造增幅依旧(jiù)为(wèi)正，并(bìng)且增速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽(qì)车(chē)制(zhì)造增幅由负转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格(gé)水平、内部需(xū)求、外(wài)部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情况下，下游(yóu)行业(yè)内(nèi)部的利润增速反弹乏力(lì)，文教工(gōng)美体育(yù)娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造(zào)等多个行业的利润(rùn)增速跌(diē)幅放缓，但依然为负；农(nóng)副食品加工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰等多个行(xíng)业的利润跌(diē)幅继续扩大。往后(hòu)看，价(jià)格水平(píng)、内(nèi)部需求、外部需求转(zhuǎn)好速度较(jiào)慢(màn)，这也意味着下(xià)游行业的利润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节奏大概(gài)率偏缓(huǎn)。

　　数据(jù)显示，农副食品加工(gōng)、纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰、皮毛羽和(hé)制(zhì)鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利润降幅(fú)放缓，但持续(xù)维持低位，分(fēn)别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增(zēng)速由负转正(zhèng)，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中(zhōng)的(de)机械(xiè)和设备修理(lǐ)、电力热力利润增速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利(lì)润增速降幅收窄。其中机械和设备修理利润累计(jì)增速上升幅度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力(lì)热(rè)力利润累(lèi)计同比增速收窄，但仍(réng)然保持(chí)高(gāo)速(sù)增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和供应增幅(fú)略(lüè)有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应(yīng)降幅(fú)收窄，收录(lù)-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业(yè)企业利润(rùn)数据(jù)已表现出明显(xiǎn)的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利润累计(jì)增(zēng)速爬升(shēng)的(de)行业(yè)进一步增多；二，营业收入增(zēng)速由(yóu)负转正，营业(yè)利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增速回升的(de)主要拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输(shū)设(shè)备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电气机(jī)械及(jí)器材制造(zào)业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业企业利润增速能否转(zhuǎn)正？》中(zhōng)所言，当前正处(chù)于第6次(cì)工业企业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计(jì)算(suàn)），如果按(àn)最近两次探底历(lì)史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月(yuè)左右的时(shí)间，预计工业企(qǐ)业利润增速(sù)转正最早(zǎo)也需等到四季度(dù)。目前我国仍(réng)面临内需增长缓慢和外(wài)需疲(pí)弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接(jiē)导致企业的产能利用率持续下滑(huá)。此外，叠加(jiā)营(yíng)业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增(zēng)速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内(nèi)需恢(huī)复力(lì)度(dù)低于预(yù)期。

　　以上内容(róng)来自于(yú)2023年5月27日的《中游装备制造业利润(rùn)增速(sù)明显回升(shēng)——2023年4月工业企(qǐ)业利润分(fēn)析》报告(gào)，报(bào)告作(zuò)者张(zhāng)静静、张一平，联系(xì)人罗丹(dān)

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