金融(róng)界5月(yuè)27日消(xiāo)息(xī) 近日(rì)因为昆明国资委的一封声(shēng)明，让城投债成为(wèi)关注的(de)焦点，当前地方债的规模(mó)和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经越(yuè)来越被重视。如何如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济(jì)学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的(de)各(gè)种隐(yǐn)形债，其规(guī)模(mó)究(jiū)竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在内的机(jī)构(gòu)投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发(fā)展研究中心提出(chū)，“化债现实中真的可以把人玩坏吗(zhài)工作推进异常艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法得(dé)到有效(xiào)解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地(dì)财政缩水的背景下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高(gāo)的(de)前(qián)提(tí)下(xià)，我(wǒ)国地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之间债(zhài)务余额的比(bǐ)例(lì)关系。“今后应加(jiā)大(dà)中(zhōng)央政府的(de)发债规模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中国经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的信用，防(fáng)范(fàn)区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支(zhī)持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城投(tóu)公司的(de)借新(xīn)还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容(róng)易滚续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通(tōng)过(guò)出让(ràng)国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字(zì)来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置(zhì)地方(fāng)债务(wù)的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投(tóu)债(zhài)是指(zhǐ)城(chéng)投企业(yè)公开(kāi)发(fā)行的公司债券和(hé)中期票据。按照(zhào)新(xīn)预(yù)算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投(tóu)债与地方(fāng)政府信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公司定位由(yóu)地方政府投融(róng)资(zī)机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城投债(zhài)兜底。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投(tóu)债看作(zuò)由地(dì)方政府(fǔ)背书(shū)的(de)高信用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此城投公司(sī)通(tōng)常都是(shì)地(dì)方政府(fǔ)下(xià)设的投融资机构，很难完(wán)全独立成(chéng)为(wèi)与政府无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银(yín)行借款和发行(xíng)债券融资这两种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一种债权融资的(de)规模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。 <现实中真的可以把人玩坏吗/p>

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投有息债务快(kuài)速(sù)扩(kuò)张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成(chéng)为(wèi)地方债务(wù)的主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债和专项债(zhài)之(zhī)和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方政府背(bèi)书的(de)高等(děng)级信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台的非标(biāo)违约情况时有发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府应确保城投(tóu)债按时(shí)兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长和财政(zhèng)收入增速(sù)下降甚至(zhì)负(fù)增长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱的东北、中(zhōng)西(xī)部省(shěng)份(fèn)，城投债(zhài)的收益率(lǜ)普遍(biàn)高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例如(rú)青海、云(yún)南(nán)和(hé)天(tiān)津(jīn)等(děng)近几(jǐ)年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投债(zhài)加权平均票(piào)面利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期的背景下，投资者的(de)风险偏好明(míng)显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债的(de)按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济发展的(de)角度看，政府部(bù)门仍(réng)需要(yào)持续举(jǔ)债来实(shí)现经济(jì)平稳(wěn)增长，需(xū)要(yào)保持(chí)政府信用(yòng)，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当(dāng)前迫切需(xū)要增(zēng)强城投债权人的持有信心，首先(xiān)要确(què)保城投债不违(wéi)约，这就意(yì)味着城(ché现实中真的可以把人玩坏吗ng)投(tóu)公司能够具(jù)备(bèi)低成本的(de)借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困难省(shěng)份一(yī)定的(de)“托底”支持，即在(zài)政策(cè)上大力度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非(fēi)债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府(fǔ)可否通(tōng)过(guò)出(chū)让国有资产来偿(cháng)债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在对政协十(shí)三(sān)届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台(tái)制(zhì)度规定及操(cāo)作细则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥(huī)有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企业(yè)股权获得(dé)收入偿还债务(wù)，典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济(jì)转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护(hù)地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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