来(lái)源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经(jīng)济回暖主(zhǔ)要(yào)缘(yuán)于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利(lì)驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出口形势好转，出行需求释放(fàng)催化下(xià)游(yóu)消费回暖。从行(xíng)业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现(xiàn)看，下游(yóu)消费制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离(lí)疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑到疫后(hòu)经济脉(mài)冲(chōng)式修(xiū)复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)将成为(wèi)推动下一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业(yè)，交通运输(shū)、房地产等行业(yè)景气(qì)度(dù)明显提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回(huí)落，与年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的(de)特(tè)点相一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况来看，下(xià)游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤(méi)炭行(xíng)业景气(qì)度表(biǎo)现为(wèi)高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行(xíng)业景气度较高，部分行业表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设(shè)备(bèi)、电(diàn)子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级或(huò)是推动下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受(shòu)益(yì)于(yú)疫后复苏红利驱(qū)动。需求方(fāng)面，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期(qī)积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求(qiú)得以释(shì)放；供给方面，国内(nèi)复工(gōng)复(fù)产加快推(tuī)进，生产端快速恢复，是(shì)推动年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海外(wài)总需(xū)求(qiú)回(huí)落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向(xiàng)上修复，消费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫情期间(jiān)水(shuǐ)平(píng)，同时信贷数据指向居(jū)民“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期(qī)相关的(de)可选(xuǎn)消费也(yě)有望(wàng)进一步回暖。

　　二(èr)是，产业(yè)升级(jí)路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增(zēng)强，有望维持出口韧(rèn)性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库逐(zhú)步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库(kù)，设备投资(zī)需(xū)求有望改善，推(tuī)动中grandma意思中文翻译，grandma是什么意思译游装备制造(zào)景气度维持高位。

　　风(fēng)险提(tí)示：国内经济恢复力度(dù)不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下(xià)，国(guó)内经济企稳回(huí)升。但不同于海外(wài)国家(jiā)疫后复苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发生(shēng)在(zài)外需回落、国内经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后(hòu)经济复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重(zhòng)点从行业(yè)层(céng)面(miàn)，观测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表现来看(kàn)，今年一季(jì)度(dù)制造业、交(jiāo)通(tōng)运输(shū)业、房地(dì)产(chǎn)业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房(fáng)地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农(nóng)村现代(dài)化的(de)目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增(zēng)加值增速(sù)升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年(nián)增速，与去(qù)年下半(bàn)年之后外需(xū)转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费(fèi)恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业(yè)景(jǐng)气(qì)度明(míng)显(xiǎn)回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的(de)3.1％，主要受房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去(qù)年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益(yì)于居民出行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明显提升，自(zì)去(qù)年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和(hé)餐(cān)饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于(yú)疫情grandma意思中文翻译，grandma是什么意思译三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供给水平恢复较慢。而受益于(yú)新房和(hé)二手(shǒu)房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季度房地(dì)产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游(yóu)改善幅度(dù)好于(yú)上游(yóu)

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度的(de)观(guān)测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速）与价格（各行(xíng)业(yè)工业(yè)品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡(héng)量(liàng)指标。主要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行(xíng)业自2019年(nián)以来的月度数据(jù)，首先将各(gè)行业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)调整为以2019年(nián)为基期的复合增速(sù)，其(qí)次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值增速(sù)和PPI增(zēng)速(sù)的分位数水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数(shù)水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行(xíng)业(yè)景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于(yú)需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业(yè)景气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业(yè)步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外出(chū)消(xiāo)费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高景气(qì)度区(qū)间(jiān)，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制造景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者(zhě)价格下跌(diē)主要与(yǔ)高(gāo)库存(cún)水平(píng)有(yǒu)关(guān)，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随着防(fáng)疫需求的降温，医药制造业景气度(dù)有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气(qì)度居中(zhōng)，均(jūn)表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本(běn)下(xià)跌(diē)有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年(nián)初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进程(chéng)有关。其中(zhōng)，电(diàn)气(qì)机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备工业增加值增(zēng)速改善幅度最(zuì)大(dà)，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改(gǎi)善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)受制于价(jià)格(gé)下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大(dà)，3月增加(jiā)值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商(shāng)品下行周期(qī)影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年初建筑业施(shī)工(gōng)回暖，相关的黑色(sè)金(jīn)属(shǔ)、非(fēi)金属制品景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的(de)景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解(jiě)，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期(qī)也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处(chù)在(zài)高位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这与去年以来行业产能(néng)持续(xù)扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤(méi)炭开采产(chǎn)成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期积压(yā)的(de)购房、服务性需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国(guó)内复工复(fù)产加(jiā)快推进，保证(zhèng)供(gōng)给端(duān)的(de)快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红利释(shì)放效(xiào)果(guǒ)转弱，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的预(yù)期(qī)逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和(hé)消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气度(dù)均有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居(jū)民(mín)收入和(hé)消费数据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费(fèi)倾向(xiàng)开(kāi)始回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度(dù)，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍(réng)有一定(dìng)差距。未来随(suí)着服务业(yè)恢复(fù)持续向好(hǎo)，有望带动相关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民存贷(dài)款数(shù)据(jù)看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心(xīn)正(zhèng)在(zài)筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从存款数据(jù)看，3月居民新增存(cún)款同比增(zēng)量(liàng)降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增(zēng)量均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元(yuán)的月均同比增量。从(cóng)贷(dài)款数(shù)据看，3月居(jū)民部门(mén)新增净融资同比多(duō)增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资(zī)连续2个(gè)月维持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)开(kāi)始放(fàng)缓。今年第一季度城镇储户问(wèn)卷调(diào)查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居(jū)民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备投资(zī)更新，有望推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面(miàn)，今年一季度(dù)国内出口(kǒu)数据回(huí)暖，除与欧(ōu)美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红(hóng)利持续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增强。今年在(zài)海外总需求回落背(bèi)景下(xià)，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以(yǐ)及新能(néng)源产(chǎn)品(pǐn)优(yōu)势(shì)强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下滑(huá)和(hé)库存高位，对制(zhì)造业投资扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费(fèi)稳步(bù)修复(fù)、二(èr)季度PPI同(tóng)比触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修复。目前看(kàn)，电气机械等(děng)装备制造业(yè)去库进程已(yǐ)进入下(xià)半(bàn)场，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存(cún)增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资(zī)需(xū)求将随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益(yì)率(lǜ)多数上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益率上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较(jiào)上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周(zhōu)（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指数(shù)分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美(měi)国经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几周美国总体经济活动几(jǐ)乎没有(yǒu)变化，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确定性(xìng)增加和对流动性(xìng)的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美(měi)国总体物价水(shuǐ)平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官(guān)员表示为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈(hā)克(kè)称，需要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维(wéi)持(chí)利(lì)率(lǜ)稳定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯(sī)特表示，预计今年货币政策将需要进(jìn)一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于经济和金(jīn)融形(xíng)势的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段(duàn)路要(yào)走，一些(xiē)委员认(rèn)为(wèi)整(zhěng)体(tǐ)而言通胀(zhàng)风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融(róng)市(shì)场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不确(què)定性(xìng)的(de)来源。然而(ér)除(chú)非形势(shì)显著(zhù)恶(è)化(huà)，否则金融市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管理委员(yuán)会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议(yì)会(huì)通过了(le)一项临(lín)时政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目标(biāo)是到(dào)2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振(zhèn)半导体行业(yè)，以将欧盟(méng)占全球(qiú)半(bàn)导体制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供(gōng)应链，并与美国(guó)和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示(shì)，正(zhèng)在推出一份债务上限相关立(lì)法(fǎ)措施。白宫需要(yào)开(kāi)始就债(zhài)务上(shàng)限进行谈判(pàn)；众议(yì)院共和党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减支(zhī)出；正在推出一份债务上(shàng)限相关(guān)立法措施(shī)；债务法案将设法收回(huí)未使(shǐ)用的防疫资金用于日常开(kāi)支；法案将减少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长(zhǎng)耶伦就中美(měi)关(guān)系发表讲话(huà)，表明美(měi)国(guó)无意与中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任(rèn)何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平(píng)的经济关系”。但“当美(měi)国利益(yì)受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将(jiāng)坚定(dìng)地捍(hàn)卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中美关系(xì)为代价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示美中两国(guó)有必(bì)要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场和(hé)发展中(zhōng)国家(jiā)等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比上(shàng)涨，环(huán)比由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价(jià)格环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油(yóu)价(jià)格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以来，铜(tóng)价(jià)环比上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及(jí)西南(nán)各区(qū)价格(gé)指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯(pī)库存(cún)同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相(xiāng)对上月缩(suō)窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增(zēng)幅(fú)缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其中，一线(xiàn)、二(èr)线、三线城市商(shāng)品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍下行

　　货币市(shì)场利率趋(qū)势分化(huà)，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期国(guó)债(zhài)利(lì)率较上月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持(chí)续回升的动力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革(gé)委举行4月(yuè)份新闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力。接下(xià)来(lái)将重点做好四方面工作：一是(shì)，研究起(qǐ)草关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点领(lǐng)域；二是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大力推动新(xīn)能源(yuán)汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化(huà)就(jiù)业(yè)、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促(cù)进机制；四是，研(yán)究制定关于营造(zào)放心消(xiāo)费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩大(dà)会议，强调推(tuī)动国资(zī)央(yāng)企着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新兴产业。会议认为，要(yào)更好推动国资央企在中国式(shì)现代化新征程(chéng)中走(zǒu)在(zài)前列，着力提升科(kē)技自(zì)立自强(qiáng)水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加快推进(jìn)现(xiàn)代化产业体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮(lún)国(guó)企改(gǎi)革深化提升行(xíng)动组织实施，高(gāo)水平(píng)参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一(yī)季度(dù)工(gōng)业(yè)和信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的工作方案(àn)。一是(shì)营造良(liáng)好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协作(zuò)、部门协同(tóng)；二(èr)是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的支持力度，配合(hé)有(yǒu)关部门落(luò)实(shí)好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢(huī)复，以高质量供给促进消费；四是持续(xù)增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济(jì)恢复力(lì)度不及预(yù)期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回落。

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