文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民新增存(cún)款-1.2万亿(yì)，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月同比多增后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去(qù)一年多时间(jiān)里，居(jū)民部门积(jī)攒(zǎn)了一(yī)大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对(duì)判断经济和资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄(xù)释放(fàng)的开始？二(èr)是(shì)这一趋势(shì)能否延续(xù)？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存(cún)款会受到(dào)哪些因素的影(yǐng)响。一般影(yǐng)响居民存(cún)款的主要有这么几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收(shōu)支和房地产相(xiāng)关收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)赎回、购房减少(shǎo)会推(tuī)动存款增加(jiā)；反(fǎn)之(zhī)，收(shōu)入减少(shǎo)、消费(fèi)增加、认购金融资产、购(gòu)房增加、提前还(hái)贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少购房的结果（详见《超额(é)储蓄能(néng)否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收(shōu)入(rù)增速(sù)放缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但因为投资(zī)、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)多增2.1万亿(yì)则是收入修(xiū)复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居(jū)民人(rén)均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元，理财存续规(guī)模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银(yín)行办(bàn)理(lǐ)速度放缓等因(yīn)素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民提(tí)前还款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复(fù)，其(qí)对(duì)存(cún)款的支(zhī)撑力(lì)度(dù)减弱，一季度人均消费支出(chū)同(tóng)比增加345元(yuán)（低(dī)于(yú)收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规(guī)模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季(jì)度最核心的不(bù)同在于理财市(shì)钠的摩尔质量是多少，碳酸钠的摩尔质量场的(de)变化。4月居民存款下滑可能(néng)的(de)原(yuán)因一(yī)是居民存款理财化(huà)；二是提前还贷规模增加。因(yīn)为居(jū)民收入和消费数据不足，暂(zàn)时无法(fǎ)判(pàn)断消(xiāo)费(fèi)和收入在(zài)4月(yuè)对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流(liú)理财是4月(yuè)存款回落(luò)的(de)核(hé)心原因(yīn)，4月理财存(cún)量规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束(shù)了自(zì)去年(nián)10月以(yǐ)来的下行趋势，重回(huí)扩(kuò)张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资(zī)产(chǎn)是理财风险降低、收(shōu)益回(huí钠的摩尔质量是多少，碳酸钠的摩尔质量)升和存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共同(tóng)作(zuò)用的结果。受益于债券(quàn)市(shì)场走(zǒu)强，今年理财市(shì)场(chǎng)表现逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理(lǐ)财(cái)产(chǎn)品单位破净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑(huá)的存款(kuǎn)利率，存款对居(jū)民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产(chǎn)品(pǐn)，存(cún)款理财化(huà)趋(qū)势有望延续(xù)。

　　提前(qián)还(hái)贷规模扩大是存款下滑的又一(yī)个原因(yīn)。4月早(zǎo)偿率月均值相(xiāng)比于2月(yuè)低(dī)点上行4.3个百分点，相比(bǐ)于3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还贷力度(dù)一是因为(wèi)首(shǒu)套房(fáng)利率(lǜ)还(hái)在(zài)下降，居民提(tí)前还(hái)贷以降(jiàng)低成本，4月沈(shěn)阳(yáng)、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究院数(shù)据显示百(bǎi)城首套主(zhǔ)流(liú)房贷(dài)利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续(xù)回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月(yuè)份(fèn)部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推(tuī)动提前还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随着理财市(shì)场好转，此前因居(jū)民少消费、少投(tóu)资、少买房等(děng)积(jī)攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财(cái)市场和提(tí)前还贷在后续(xù)几个月里或继续成为超(chāo)额(é)存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平(píng)未见明显改善或(huò)部(bù)分表明当下(xià)居民消(xiāo)费意愿依(yī)旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到(dào)超(chāo)额(é)储蓄的持有(yǒu)分化且并非主要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压(yā)的购房需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前(qián)已经(jīng)有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但(dàn)是因为按揭利(lì)率存在明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要(yào)因为少买房、少投资而积攒下(xià)来(lái)的(de)储(chǔ)蓄，在(zài)理财市场环境好转和存款利率下滑的背景下或(huò)将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融机构(gòu)住户存款余额(é)+4月新增来(lái)进(jìn)行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷(dài)款(kuǎn)中债(zhài)务人提前偿付的(de)金额在资(zī)产池未偿本金余额(é)的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动(dòng)超预期(qī)，超额(é)储蓄(xù)释放弱于预(yù)期(qī)，理财(cái)市场波(bō)动(dòng)加(jiā)大

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