文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个(gè)月同比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了一(yī)大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利释放对判断(duàn)经济(jì)和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回(huí)答两个问题。一是4月(yuè)居民(mín)存款同比多减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二是这(zhè)一趋势能否延续(xù)？

　　对上述问题的回答(dá)取决于存款(kuǎn)会(huì)受(shòu)到(dào)哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响居民存款的(de)主要(yào)有这么(me)几种行为：可(kě)支(zhī)配收入、消费支(zhī)出、金(jīn)融资(zī)产相关(guān)收支和房地产相(xiāng)关(guān)收支(zhī)。

　　收入(rù)增长、消费减(jiǎn)少、金融(róng)资产赎回、购房减少会推动存款增加；反(fǎn)之，收(shōu)入减少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融(róng)资产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少投资、少购(gòu)房的结(jié)果（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收入增速(sù)放缓并(bìng)提前(qián)还贷(dài)，但(dàn)因(yīn)为投资、购房等下(xià)滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季(jì)度居(jū)民存款同比(bǐ)多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财(cái)存(cún)款化(huà)的(de)结(jié)果。

　　一季度(dù)居(jū)民人均(jūn)可支配收入同比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行办理速度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民提前还款对(duì)存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费(fèi)支出同比(bǐ)增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支(zhī)出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心的(de)不同(tóng)在于(yú)理财市场的(de)变化。4月居民存款下滑可能的原因(yīn)一是居(jū)民(mín)存款理财(cái)化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时无法判断消费和收入在4月(yuè)对(duì)存款(kuǎn)的影响。

　　存款回流(liú)理财是(shì)4月存(cún)款回落的核心(xīn)原因(yīn)，4月(yuè)理财(cái)存(cún)量规(guī)模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿(yì)，结(jié)束了(le)自去年10月(yuè)以来的下行(xíng)趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财(cái)等(děng)资(zī)产是理(lǐ)财风险降低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利(lì)率下(xià)滑共同(tóng)作用的结果。受益于(yú)债券(quàn)市(shì)场走强，今年理(lǐ)财(cái)市(shì)场表现逐步好转，理财产(chǎn)品(pǐn)单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利(lì)率，存(cún)款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引力则(zé)不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模上看，随(suí)着破净率进一步(bù)回落，居民还在(zài)继续增(zēng)配理财(cái)产品，存(cún)款理财化趋(qū)势(shì)有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大(dà)是(shì)存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比于(yú)2月低点上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一是因为首套房利率还在下降，居民(mín)提前(qián)还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地继(jì)续(xù)降低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳(ké)研究院数据显示(shì)百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着(zhe)理财市场(chǎng)好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等(děng)积攒(zǎn)下来(lái)的(de)超额(é)储蓄已(yǐ)经开始部分回(huí)流理财市场(chǎng)了(le)，且5月初(外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏chū)这(zhè)一趋(qū)势还在(zài)延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提(tí)前还(hái)贷在后续几个(gè)月里或继(jì)续成为超额存款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人(rén)均(jūn)消(xiāo)费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏(piān)弱(ruò)，考虑到超额储蓄的持有分化且并非主(zhǔ)要来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的(de)购(gòu)房需(xū)求逐(zhú)渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前已经(jīng)有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短(duǎn)期或不会成为(w外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏pan>èi)超储的主要流(liú)向。但(dàn)是因为按揭利率存在(zài)明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷行为或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要(yào)因(yīn)为少买房、少(shǎo)投资而(ér)积(jī)攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环境(jìng)好转和存款(kuǎn)利(lì)率下(xià)滑(huá)的(de)背景下或将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务(wù)人(rén)提前(qián)偿(cháng)付的金(jīn)额在资(zī)产池未(wèi)偿(cháng)本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销(xiāo)售变(biàn)动超预(yù)期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱(ruò)于预(yù)期，理(lǐ)财市场波动(dòng)加大

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