来源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔(bǐ)记(jì)

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复苏(sū)红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产(chǎn)恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放催化下游消(xiāo)费回暖。从行业(yè)表现看，制造业(yè)从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度(dù)边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐(cān)饮、房地产等线(xiàn)下活(huó)动回(huí)暖，但距(jù)离(lí)疫情前仍(réng)有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升级(jí)将成为推动(dòng)下一(yī)阶段国内(nèi)经济(jì)复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地产等行业景气度(dù)明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的特(tè)点(diǎn)相(xiāng)一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库(kù)进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造行业景气(qì)度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，电气机(jī)械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍然受到(dào)价(jià)格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是(shì)推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费(fèi)快速(sù)复苏，前(qián)期积(jī)压的(de)购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国(guó)内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，生(shēng)产(chǎn)端快速(sù)恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏红利驱(qū)动边际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费(fèi)倾向(xiàng)明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强。预(yù)计交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消费(fèi)有(yǒu)望持(chí)续(xù)修(xiū)复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服等与出(chū)行(xíng)及地产后周期相(xiāng)关的可选消(xiāo)费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强(qiáng)，有望(wàng)维持出口韧(rèn)性；随着下(xià)游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复苏(sū)有(yǒu)哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预(yù)期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳(wěn)回(huí)升(shēng)。但不同于海外(wài)国家疫后复苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国(guó)内(nèi)疫后复苏发(fā)生在外(wài)需回落(luò)、国内经济转向高质量发(fā)展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后(hòu)经(jīng)济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从行业层(céng)面，观(guān)测当(dāng)前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观测(cè)各(gè)行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业(yè)景(jǐng)气度(dù)明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲(pí)弱的情况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基期计算(suàn)各年(nián)份的复(fù)合增速，观察各(gè)行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强(qiáng)国，推进农(nóng)业农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增加值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速(sù)，与去年下半年(nián)之后外需转弱、居民(mín)商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显回(huí)落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)三产(chǎn)业(yè)增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活动恢(huī)复，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自去年(nián)四季(jì)度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的(de)平均增速(sù)，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水平(píng)恢(huī)复较慢。而受益(yì)于新房和二手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年(nián)一季度房地(dì)产业增(zēng)加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气(qì)度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价(jià)格（各(gè)行业工业品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要选取28个(gè)主(zhǔ)要(yào)行业自(zì)2019年(nián)以来的月(yuè)度数据(jù)，首(shǒu)先将各行业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基(jī)期的(de)复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月(yuè)，每月(yuè)的增加值(zhí)增速和(hé)PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行业(yè)景气度出(chū)现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端(duān)修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边(biān)际(jì)改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行(xíng)业景气(qì)度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱(yú)乐(lè)的(de)量价分位数水平(píng)均处在高景气度(dù)区(qū)间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量价(jià)齐(qí)升”的特(tè)征；食(shí)品(pǐn)制造景(jǐng)气度有所回落(luò)，农副加(jiā)工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今(jīn)年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均(jūn)处在2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而(ér)随着(zhe)防疫需求(qiú)的降温(wēn)，医药制(zhì)造业景气度有所回落(luò)，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行(xíng)业景气度(dù)居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一(yī)方(fāng)面与(yǔ)原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业(yè)徐海为是谁？仍在去(qù)库(kù)进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅度最大(dà)，受(shòu)益于国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来(lái)的韧(rèn)性驱(qū)动；其(qí)次(cì)是汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电(diàn)子(zi)设备(bèi)，与房地产新开工(gōng)强度(dù)较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工(gōng)行业(yè)景(jǐng)气(qì)度改善幅(fú)度(dù)偏(piān)弱(ruò)，由于(yú)行业(yè)库(kù)存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅(fú)度(dù)最大，3月增(zēng)加值增速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平(píng)，但受(shòu)全球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压(yā)；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非金属制(zhì)品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石化链条行(xíng)业(yè)生产(chǎn)水平普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平仍处(chù)在50％以下的景气度(dù)偏(piān)低区间，今(jīn)年由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景(jǐng)气度仍处在(zài)高位，但出现边际放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平同(tóng)步回落。这与去(qù)年(nián)以(yǐ)来行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推动下一(yī)阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利(lì)。一方面，消费(fèi)场景恢复(fù)后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服(fú)务性需求得以释放(fàng)；另一方面，国内复(fù)工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出口数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红(hóng)利(lì)释放效果转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预(yù)期(qī)逐步(bù)兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的(de)线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民收入(rù)提升和消(xiāo)费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向(xiàng)开始回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫(yì)情前(qián)水平(píng)。以2019年(nián)为基期的复合(hé)增(zēng)速看，今年一季度，全国居(jū)民(mín)人均(jūn)可(kě)支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去(qù)年(nián)四(sì)季度(dù)的5.6％，居民人(rén)均(jūn)消费(fèi)支(zhī)出增(zēng)速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度的(de)3.0％。一季度居(jū)民平均消费(fèi)倾向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢(huī)复持续(xù)向好(hǎo)，有望带动(dòng)相(xiāng)关就业(yè)岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投资(zī)信心正在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增量(liàng)降(jiàng)至2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿(yì)元的(de)同比增量均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元(yuán)，中(zhōng)长期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门新增(zēng)净(jìng)融资连续(xù)2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年第一季度(dù)城镇储(chǔ)户(hù)问卷调查结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾(qīng)向于“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和(hé)投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及相关行业设(shè)备投资(zī)更新，有望(wàng)推动中游装备制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖，除(chú)与欧美供需缺(quē)口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外，也受益(yì)于RCEP政策红(hóng)利(lì)持(chí)续释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增(zēng)强。今年在海(hǎi)外总需求回(huí)落背景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易(yì)往来(lái)加(jiā)强(qiáng)、以及新能源产品优势强化(huà)，有望(wàng)维持装(zhuāng)备(bèi)制造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利(lì)下(xià)滑和库存高位，对制造业投(tóu)资扩产造(zào)成一定(dìng)压(yā)力。但随(suí)着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机(jī)械等装备制造业去(qù)库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专(zhuān)用(yòng)设备、通用设(shè)备产成品(pǐn)库存增(zēng)速呈(chéng)现触(chù)底反弹。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益(yì)率多数(shù)上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收(shōu)益率上行。本周（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英国10年期国(guó)债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本(běn)周(zhōu)美国10年期和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益(yì)债期权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯(sī)工业指数、纳斯达克指数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上证指数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中(zhōng)，L徐海为是谁？ME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐皮(pí)书(shū)公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近几周美国总体经济活动几(jǐ)乎(hū)没有变化，几个辖(xiá)区指出在不确(què)定(dìng)性增加和(hé)对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行(xíng)收紧了贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总(zǒng)体物价(jià)水平温和上升，但价格(gé)上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应(yīng)对(duì)高通胀，加息(xī)步(bù)伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美(měi)联(lián)储将需要(yào)在一(yī)段(duàn)时(shí)间(jiān)内维持利率稳定。同日美联储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策将需要进一步(bù)进(jìn)入(rù)限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多(duō)数(shù)委(wěi)员同意将利率上调50个基点。4月20日公(gōng)布的(de)欧洲(zhōu)央行会议纪要(yào)显示，货币政(zhèng)策(cè)在(zài)降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段(duàn)路(lù)要走，一些委员(yuán)认为整体而(ér)言通胀风(fēng)险(xiǎn)倾向于上行。金(jīn)融市场紧张(zhāng)局势被视为经济(jì)和通胀前(qián)景重大不确(què)定性的来(lái)源(yuán)。然(rán)而除非(fēi)形(xíng)势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不(bù)太可(kě)能从根本上改(gǎi)变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理事(shì)会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临(lín)时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本(běn)达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提振半(bàn)导体(tǐ)行业(yè)，以将欧盟占全球半导(dǎo)体(tǐ)制造市场的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的(de)半(bàn)导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦(mài)卡锡(xī)表示(shì)，正在推出(chū)一(yī)份(fèn)债务上限相关立(lì)法措(cuò)施。白宫需要开始就债务(wù)上限进行(xíng)谈判；众议(yì)院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出(chū)；正在(zài)推(tuī)出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常(cháng)开(kāi)支；法案(àn)将减少对(duì)国(guó)税局(jú)的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶(yé)伦就(jiù)中美(měi)关系发表讲话(huà)，表明美国无(wú)意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未来仍(réng)将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新兴市(shì)场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本(běn)月的(de)0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹(wén)钢价(jià)格(gé)环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价(jià)格(gé)指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华(huá)东(dōng)、中南(nán)、西北以及(jí)西南各区价(jià)格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环(huán)比(bǐ)由上(shàng)月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存(cún)同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩(suō)窄3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房(fáng)成交面积(jī)上涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌(diē)幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来，乘用车日(rì)均(jūn)零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋(qū)势分化，国(guó)债利率普遍下行(xíng)

　　货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委(wěi)强调(diào)提(tí)振消费持续回升(shēng)的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月(yuè)份新闻发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工作：一(yī)是，研(yán)究起草(cǎo)关(guān)于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费的政策(cè)文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重点领域；二(èr)是(shì)，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大(dà)力(lì)推(tuī)动新(xīn)能源汽(qì)车(chē)下乡；三是，会同有关(guān)方面优化就业、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全链条良性循环(huán)促(cù)进(jìn)机制；四是，研究制定(dìng)关于(yú)营造放(fàng)心消费环境的政(zhèng)策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议(yì)，强调推动国资央企着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业。会议(yì)认为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着(zhe)力提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能(néng)力；着力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快(kuài)推进现代化产业(yè)体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新(xīn)一轮国企改革深(shēn)化(huà)提升行(xíng)动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息化发展(zhǎn)状况，表示(shì)下一步将制(zhì)定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案(àn)。一是营造良好产业(yè)发(fā)展环境，落实落细(xì)稳增长政策(cè)举措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保(bǎo)稳(wěn)提质(zhì)，加大对制造(zào)业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关部门落(luò)实好稳外(wài)贸政策举措；三是(shì)促进内需(xū)加(jiā)快恢复(fù)，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业(yè)的(de)创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落。

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