文：天风(fēng)宏观(guān)宋雪(xuě)涛/联系人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿(yì)元，这是居民存款在(zài)连续13个月(yuè)同(tóng)比多增后，首(shǒu)次回落(luò)。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部门(mén)积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄(xù)能否(fǒu)顺利(lì)释(shì)放对判断经济和资本市场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一(yī)是4月居民存款同比多减是不是超(chāo)额(é)储蓄(xù)释放的开始？二(èr)是这(zhè)一(yī)趋势能否延续(xù)？

　　对上(shàng)述问题的(de)回答取决(jué)于存(cún)款会受到(dào)哪些(xiē)因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的主要(yào)有这么几种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相关(guān)收(shōu)支和(hé)房地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费(fèi)减少、金融资产赎回(huí)、购房(fáng)减少会推动善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么存款增加；反之(zhī)，收入减少、消费增加、认购金融资产(chǎn)、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动(dòng)存(cún)款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿是居民少消费(fèi)、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但(dàn)因(yīn)为投(tóu)资、购房等下(xià)滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比(bǐ)大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则(zé)是收(shōu)入(rù)修复和(hé)理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季度居民人均可(kě)支配收入同比增(zēng)长525元(yuán)，理财(cái)存续规模相比于2022年(nián)末下滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押(yā)贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖累(lèi)相比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费(fèi)和购房行为修(xiū)复，其对存款的支(zhī)撑(chēng)力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但因(yīn)为(wèi)支撑因素的规模更大，所以存款继(jì)续回(huí)升。

　　4月和一季度(dù)最核(hé)心的不(bù)同(tóng)在(zài)于理财(cái)市(shì)场的变化(huà)。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的原(yuán)因(yīn)一是居民存款理财化；二是提前(qián)还(hái)贷(dài)规模(mó)增加(jiā)。因为(wèi)居民收入和消费数据不足，暂时无(wú)法(fǎ)判断消费和(hé)收入在4月对(duì)存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存款回(huí)流理财(cái)是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下行趋势(shì)，重回(huí)扩张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财等资(zī)产(chǎn)是理(lǐ)财风险降低、收益回(huí)升(shēng)和存款利率下滑共同作用的结果。受(shòu)益于(yú)债券市(shì)场走强，今年理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步好转，理财产品单位破净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存(cún)款对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理(lǐ)财对居(jū)民的(de)吸引力则不(bù)断(duàn)增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随(suí)着(zhe)破净率进一步回落，居民还在(zài)继续增配(pèi)理(lǐ)财产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是(shì)存款下(xià)滑的又一个原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率(lǜ)月(yuè)均值相比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还(hái)贷力度一是(shì)因为首套(tào)房(fáng)利率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山(shān)等多地(dì)继(jì)续降低首套房利率，贝壳研(yán)究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套(tào)主流房贷(dài)利率平(píng)均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动(dòng)提前(qián)还(hái)贷规(guī)模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财市场好转，此(cǐ)前因居民少(shǎo)消(xiāo)费、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回流善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么理财市(shì)场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和(hé)提前还贷在后(hòu)续几个月里或继续成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消(xiāo)费(fèi)水平未见(jiàn)明显(xiǎn)改善或部分表明当(dāng)下(xià)居(jū)民消(xiāo)费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的(de)持(chí)有(yǒu)分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对(duì)消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前(qián)已经有走(zǒu)弱(ruò)迹(jì)象(xiàng)，地产短期或不会成为超储的主(zhǔ)要流(liú)向。但是(shì)因为按揭利(lì)率存在(zài)明显(xiǎn)利差，居(jū)民提前还贷(dài)行为(wèi)或将延(yán)续。从(cóng)这个角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少投(tóu)资而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市(shì)场环境好转(zhuǎn)和(hé)存款利率(lǜ)下滑的背景下或(huò)将继续(xù)回流到理财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速使(shǐ)用金(jīn)融机构住(zhù)户存(cún)款余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿(cháng)率是(shì)指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额(é)在资产池未偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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