5月13日，年(nián)内(nèi)首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申请份额(é)总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关(guān)注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持(chí)续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银(yín)行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主题(tí)基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为(wèi)确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基(jī)金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年(nián)会(huì)有(yǒu)重大的向上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业会(huì)进入一个提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的(de)过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本(běn)面的(de)，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的(de)投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第(dì)二阶段是(shì)未来两年(nián)，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计(jì)对国(guó)央经营管理价(jià)值(zhí20mm等于多少厘米 20mm是多大)导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报(bào)前十大重仓股(gǔ)股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的(de)持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)的(de)比重由(yóu)2022年(nián)四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研(yán)，落(luò)实(shí)到(dào)日常的(de)投(tóu)研流程(chéng)和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在(zài)加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央(yāng)企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实(shí)地(dì)调研的(de)的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对(duì)“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持(chí)续发(fā)展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在(zài)此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到(dào)的行业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金(jīn)一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传统产(chǎn)业(yè)的变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特色的(de)估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的(de)估值(zhí)体系(xì)进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要(yào)。明确(què)该体系的框架(jià)是第(dì)一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的常识20mm等于多少厘米 20mm是多大，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合(hé)国(guó)家战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些(xiē)都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式(shì)要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首(shǒu)要任(rèn)务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价(jià)值观念、纳(nà)入(rù)中国特(tè)色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披露(lù)与评价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的(de)可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对(duì)提升企业内在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研(yán)发(fā)经(jīng)费投(tóu)入(rù)强(qiáng)度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成(chéng)本等(děng)，以及(jí)在(zài)纵向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有估值结(jié)论(lùn)和估值判(pàn)断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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