5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一(yī)季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多(duō)位投研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因(yīn)素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局(jú)可以更好支持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积极(jí)布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的(de)大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的(de)工(gōng)具(jù)以参(cān)与到(dào)央国企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基(jī)金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度(dù)，有望成(chéng)为中特(tè)估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要(yào)是(shì)央企(qǐ)或地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入(rù)一(yī)个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中(zhōng)特(tè)估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估(gū)的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的(de)机会(huì)未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的(de)机会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季(jì)报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据(jù)统计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重(zhòng)达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总市值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系(xì帧率是高好还是低好，王者帧率是高好还是低好)，正深刻影响基金公司(sī)的(de)投研，落(luò)实到日常(cháng)的投帧率是高好还是低好，王者帧率是高好还是低好研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用(yòng)当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟(gēn)踪发现(xiàn)变(biàn)化(huà)。

　　另帧率是高好还是低好，王者帧率是高好还是低好一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识(shí)”上(shàng)的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波(bō)行(xíng)情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相(xiāng)关(guān)行(xíng)业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特(tè)色的估值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能(néng)否(fǒu)具(jù)备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国(guó)特色的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规(guī)则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价(jià)值的(de)可持续估(gū)值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和(hé)社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义(yì)，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上(shàng)，他认(rèn)为其(qí)包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在对估值(zhí)结论和判(pàn)断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估(gū)值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适(shì)应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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