摘要

　　4月(yuè)社融(róng)和贷款总量明显转弱，为年内(nèi)首次(cì)出现，新(xīn)增(zēng)社融和贷款(kuǎn)不及2019-2021同期。关注(zhù)两个(gè)方(fāng)面(miàn)：第一，新增居民贷款-2411亿元，意外转负，且低于去年同期(qī)的-2170亿元(yuán)，而4月30大中城市商品房销售的同比(bǐ)仍增长28.4％。第二，企业融(róng)资也在边际转(zhuǎn)弱(ruò)，4月新(xīn)增企业贷款6839亿元，低于2020和2021同期的平均值8558亿元。表外票据减(jiǎn)少，表内票(piào)据增加。不过(guò)中长期贷款仍在多(duō)增，指(zhǐ)向(xiàng)结构较好。新增非(fēi)银金融机构贷款2134亿元，反映信贷(dài)额(é)度相对充裕(yù)，部分额度(dù)给金融企业投放贷(dài)款(kuǎn)。

　　居民存款下降，或主要是存(cún)款搬家理财所(suǒ)致，企业(yè)存(cún)款(kuǎn)活化过(guò)程(chéng)仍然不够明(míng)显。4月(yuè)居民存款下(xià)降约(yuē)1.2万(wàn)亿元，而(ér)理财规模增加1.2万亿元，可能反映部分居民(mín)存款重(zhòng)回(huí)理财，居民超额储蓄向消费(fèi)的转化(huà)仍有待观(guān)察(chá)。M1同比增速小幅反(fǎn)弹，但仍低于(yú)去年6-10月(yuè)的平均值(zhí)，显示企业(yè)存款活化程度(dù)较低。

　　债市(shì)计入经济环比放缓预期(qī)。4-5月同比(bǐ)基数较低，但PMI、进出口、通胀和社(shè)融指(zhǐ)向部分(fēn)指标(biāo)环比(bǐ)放缓，债券市场对此(cǐ)已进(jìn)行部分定价(jià)，10年国债(zhài)收益率一度下(xià)行(xíng)至2.69％，较(jiào)1年期MLF低6bp。

　　往后看，关注两个线索。一是(shì)降息(xī)预期是(shì)否继续升温。除了4月(yuè)居民贷款(kuǎn)偏弱(ruò)之外，企(qǐ)业贷款(kuǎn)也在边(biān)际转弱(ruò)，但企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款同比多增(zēng)幅(fú)度较大。在这种背景下，MLF利率下调概率不高，还要进(jìn)一步观察5-6月贷款情况(kuàng)。降息(xī)预期可能仍聚焦于银行(xíng)存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)下调。二(èr)是流(liú)动性走向。4月以来的利(lì)率(lǜ)曲线下(xià)移，背(bèi)景是流动性充裕。在“市场利率围绕(rào)政策利率波动”的要求(qiú)下，银行间(jiān)资金利(lì)率持续低(dī)于7天逆(nì)回(huí)购利率可能并非常态，短期需要关注5月末资金(jīn)利率是否出现(xiàn)类似(shì)往年同期(qī)的波动。

　　核(hé)心(xīn)假设风险。货(huò)币政策出现超(chāo)预期(qī)调整(zhěng)。财政政策出现超(chāo)预(yù)期调(diào)整(zhěng)。流(liú)动性出现超(chāo)预期变化。

　　2023年5月11日，央(yāng)行发布4月(yuè)金融数据。新增社(shè)融(róng)1.22万亿元，预期(qī)1.72万亿(yì)元，前值5.38万(wàn)亿元。社融存(cún)量同比增长10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿元(yuán)，预期1.14万(wàn)亿元，前值3.89万亿(yì)元(yuán)。M1同比增长5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预(yù)期12.5％，前值12.7％（预(yù)期(qī)值来源(yuán)于Wind）。

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　　居民融资再度(dù)转(zhuǎn)负

　　4月新增社融和贷(dài)款(kuǎn)不及2019-2021同期。4月新增社融1.22万(wàn)亿元，新增人民币(bì)贷款7188亿元(yuán)。尽管今年4月社融和贷款实现同(tóng)比小幅正增，但去年同期因局部疫情(qíng)而基数(shù)偏低，今(jīn)年(nián)4月新增(zēng)社融和贷款要低于(yú)2019-2021同期的(de)平(píng)均值（2.21万亿元、1.40万亿(yì)元）。

　　从(cóng)社融分项看，新增贷款(kuǎn)（社融口径）4431亿(yì)元，同比+729亿元(yuán)，仅为2019年同期8733亿元的50.7％ ；新(xīn)增未贴现票据融资-1347亿元(yuán)，因基数较低，同比+1210亿(yì)元；新增(zēng)信托贷款119亿元，同样基数较低，同比+734亿元(yuán)。社融(róng)同比(bǐ)增(zēng)长10.0％，与(yǔ)3月相持平。

　　4月(yuè)融资数据，关注以下(xià)两个方面：

　　第一，居民融资出现反复，意(yì)外(wài)转(zhuǎn)负，且低于去(qù)年同期。4月新增居民贷款-2411亿元，为去年3月以来最低值(zhí)，低于去年同(tóng)期的(de)-2170亿元。拆(chāi)分来看，新(xīn)增(zēng)居民(mín)短贷(dài)-1255亿元；中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)-1156亿(yì)元(yuán)。对比1-3月居民新增(zēng)贷款平均值5700亿元，4月新增居民贷(dài)款转负，反(fǎn)映居民融(róng)资需求修(xiū)复(fù)并不(bù)稳固。

　　第(dì)二，企业融资(zī)也在边际转弱。4月新增企业贷款(kuǎn)6839亿元，略多(duō)于去(qù)年(nián)同期(qī)的5784亿元，但低于2020和2021同(tóng)期的平均值8558亿元。

　　4月新(xīn)增(zēng)表内票据融资1280亿元，结合(hé)4月票据(jù)利率较3月明显回(huí)落以及新增未贴(tiē)现票据下(xià)降，指向票据(jù)供给相对不足，部分(fēn)从(cóng)表(biǎo)外(wài)转入表内。新(xīn)增非银(yín)金融(róng)机(jī)构贷款(kuǎn)2134亿元，反(fǎn)映信贷额度相(xiāng)对充裕，在满足实体融资(zī)的同时，还(hái)给金融企业(yè)投放贷(dài)款。

　　不(bù)过企业融(róng)资结(jié)构向好(hǎo)，中长期贷(dài)款延续同(tóng)比(bǐ)多(duō)增。4月新(xīn)增企业中长期贷(dài)款6669亿元(yuán)，同比多4017亿元，连续九个(gè)月同比(bǐ)多增。企业债净融资(zī)2843亿元，与一季度的平均值2827亿元(yuán)较为接近；城投净融资方(fāng)面(miàn)，4月城投(tóu)债发行7292亿元，净融(róng)资1935亿元，占企业债净融资的68％。

　　其(qí)他方面，政府债净融资略高于去年同(tóng)期。4月(yuè)社融口(kǒu)径政府债(zhài)净融资4548亿(yì)元，较去年同期多636亿元。4月政府债(zhài)净发行(xíng)4269亿元，国(guó)债(zhài)净(jìng)发行(xíng)1833亿元，地(dì)方债(zhài)净发行2436亿元。4月(yuè)地方债(zhài)净发行显著低(dī)于1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月和(hé)6月地(dì)方债(zhài)净发行达到9639亿元和14994亿元，如(rú)今年5-6月地方(fāng)新增债主(zhǔ)要发行提前批额度，地方债净发(fā)行(xíng)规(guī)模或在(zài)6000亿元左右， 地方债对社融(róng)存(cún)量同比增(zēng)速的拖累(lèi)或达0.5-0.6个百分点(diǎn) 。

　　4月(yuè)社融(róng)和信(xìn)贷(dài)数据边际转弱(ruò)，环比降幅大于季节性规(guī)律(lǜ)。一(yī)方面，新增居民贷款意外转负，甚至弱于去年同期，而4月30大中城(chéng)市商品房销(xiāo)售的同比仍增长(zhǎng)28.4％。另(lìng)一方面，企业融资也出现(xiàn)放缓迹象，不过中长期贷款仍在多(duō)增，指向结(jié)构较好。接下来重点关(guān)注居民融资和企业融资的总量(liàng)是否修复，其次是企业存款活化过程。

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　　存款下降，活化(huà)程度未见明显改善

　　M2同比增速(sù)小幅回落。<项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求/strong>4月M2同(tóng)比(bǐ)增速12.4％，回(huí)落(luò)0.3个百分点。M2环比(bǐ)-6066亿元，2022年同期增量为2023亿元。存款结构(gòu)方面：

　　新增居民存款-1.20万亿元，同比-4618亿元。居民存款结束了(le)连续13个月的(de)同比多增。居(jū)民存款可(kě)能有几个去向，一(yī)是3月末回表的理财(cái)资金，在4月再度出表回(huí)到理财，表现(xiàn)为(wèi)4月理财规模的增长，4月理财(cái)规模(mó)增约1.2万亿元至(zhì)26.2万亿元（详见《居民风险偏好(hǎo)仍低，理财增量66％在现金(jīn)管理(lǐ)》），规模上(shàng)与居民存(cún)款降幅基本(běn)匹配；二(èr)是预(yù)留资金用(yòng)于小长假消费，对(duì)应部(bù)分转为企(qǐ)业(yè)存款；三是4月在30大(dà)中城市(shì)地产(chǎn)销售同比增28.4％的情况下(xià)，居民(mín)贷款(kuǎn)同比转负，居民购房可能更多依赖自(zì)有资金，对应居民存款(kuǎn)减少，或转为企业存款等。此外，4月物(wù)价下降和(hé)就业压力边际上升。CPI同比(bǐ)下行至0.1％，制造业和非制造(zào)业PMI从业(yè)人员分项均位于荣枯线之下，可能制(zhì)约了(le)居民消费需求释放，使得(dé)储蓄意愿维持(chí)高位，居(jū)民加杠杆意愿也偏弱。

　　新增企业(yè)存款1408亿(yì)元，去年同期为-1210亿元，同(tóng)比+2618亿元(yuán)。M1环比-8260亿元（主要对应企业活期存款增(zēng)量），去年同(tóng)期为-8925亿元。4月M1同比增长5.3％，略高(gāo)于3月的5.1％，对比去(qù)年6-10月(yuè)的平均值(zhí)约6.2％仍(réng)偏低。企(qǐ)业存款活化程(chéng)度略有改善，但幅度(dù)有(yǒu)限。4月企(qǐ)业存款(kuǎn)结(jié)构数据尚未发布，观察3月数据(jù)，新增企业(yè)定期存(cún)款(kuǎn)1.40万(wàn)亿元，同比(bǐ)多(duō)增1474亿元；新(xīn)增(zēng)活期存(cún)项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求款1.19万亿元，同比少增2290亿(yì)元。

　　综合来看，4月M1同比(bǐ)增(zēng)速小(xiǎo)幅反弹，企业存款(kuǎn)活化略有改善；居民存(cún)款转为同比少增，部分(fēn)可(kě)能(néng)转回银行理财。