“现在的房地产很难(nán)再出现像过去(qù)十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经济学家洪灏向《红(hóng)周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从行业来(lái)看，无论是业(yè)绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘(jué)个股阿(ā)尔法(fǎ)重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地(解是多音字吗怎么读，解字是多音字都有什么音dì)产赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避(bì)免选了(le)半(bàn)天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出，需(xū)要满足以(yǐ)下(xià)三个(gè)基准：有大的(de)国(guó)资背景的(de)、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其(qí)实银(yín)行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的(de)，房企(qǐ)的主要(yào)资(zī)金来源来自(zì)新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能(néng)从(cóng)银行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现(xiàn)了(le)一(yī)个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等各(gè)个方面都非(fēi)常明显。现在有国资背(bèi)景的房企在(zài)资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企(qǐ)股价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房地(dì)产(chǎn)行业内，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视(shì)企业的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是(shì)不是(shì)行业内最高(gāo)的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的(de)；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的一(yī)家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国(guó)央(yāng)企中，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的趋(qū)势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏(cáng)城投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京投发展、光明(míng)地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投(tóu)控股(gǔ)等(děng)国央(yāng)企房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的(de)国央(yāng)企房企，其财(cái)务指标称得(dé)上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而(ér)这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握准确(què)，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张拿地(dì)节奏(zòu)也有可(kě)能(néng)让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆(gān)覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了(le)，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有(yǒu)更多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在(zài)一线城市，另外(wài)一半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但出手的(de)章解是多音字吗怎么读，解字是多音字都有什么音法仍(réng)要小心(xīn)，如(rú)果负债率(lǜ)扩(kuò)张得(dé)太快，但未来的两(liǎng)年市场(chǎng)没(méi)有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一(yī)家(jiā)房企的扩张速度是(shì)否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在(zài)我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就(jiù)是(shì)扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所以要规避公(gōng)司净(jìng)负(fù)债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国(guó)海外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地(dì)策(cè)略(lüè)的(de)同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地(dì)控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房(fáng)企，但在各维度的(de)实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融资(zī)成(chéng)本更低，融资(zī)渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融就融(róng)，这(zhè)样，国央(yāng)企自然而然就具有(yǒu)天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营房企，机(jī)构更加看好国央企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不意味着，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受(shòu)到机构的(de)青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新进(jìn)了“中国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募(mù)珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的(de)几只产品合计持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为(wèi)杭(háng)州本土(tǔ)房(fáng)企(qǐ)的滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了扣非归(guī)母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍能(néng)保(bǎo)持自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州(zhōu)的战略布局(jú)关(guān)系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭(háng)州房(fáng)企销售排名第(dì)一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭(háng)州的(de)土储补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江(jiāng)集团(tuán)的(de)房企排名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一(yī)倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下(xià)游家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供应商(shāng)，而下游应(yīng)用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节(jié)与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产行业在进入存(cún)量房时代，所以(yǐ)对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一(yī)点，在(zài)新房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增(zēng)长却一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基(jī)金(jīn)人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月线(xiàn)连收七根阳线的基础(chǔ)上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活(huó)类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示，报告期(qī)内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司股东(dōng)的(de)净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流通股股东来看，能够(gòu)发现该股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下，彼(bǐ)时包括公(gōng)募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新(xīn)价值和私募的明(míng)河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁江山。需(xū)要(yào)强(解是多音字吗怎么读，解字是多音字都有什么音qiáng)调(diào)的(de)是，中(zhōng)欧的两(liǎng)只基金都是价值派基(jī)金经理曹名(míng)长(zhǎng)在管(guǎn)的产品(pǐn)，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业(yè)链股票还有(yǒu)金地(dì)集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时的(de)家居板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志(zhì)邦(bāng)家居。同一时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还(hái)是归母净利润，公(gōng)司都(dōu)实现(xiàn)了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的(de)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发安宏回报均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的(de)是，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全(quán)部(bù)三只产品均(jūn)登(dēng)榜十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也(yě)越(yuè)来(lái)越(yuè)被机(jī)构所青睐，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司(sī)还是希望挣的(de)是(shì)市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三(sān)轮合(hé)同周期还能做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提价(jià)的公司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为(wèi)保安这些固(gù)定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客(kè)户没有那么满意，能做到(dào)提价(jià)难度(dù)是非常(cháng)大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业(yè)内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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