《基金经(jīng)理(lǐ)投(tóu)资(zī)笔记(jì)》宏观策略系(xì)列

　　把脉经济(jì)周期拐(guǎi)点 实(shí)现财富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基金基金经(jīng)理(lǐ)

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查看原文），我(wǒ)们提(tí)出了(le)5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个(gè)大的背景(jǐng)是(shì)市场进入(rù)了战(zhàn)略相持阶段，进攻和(hé)防守(shǒu)的理由都(dōu)不是非常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那是诗和(hé)远(yuǎn)方，是战略(lüè)性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢(huān)战(zhàn)术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒(sā)韦年度股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全球投(tóu)资者(zhě)的目(mù)光(guāng)，投资者总希望可以从中(zhōng)寻找到(dào)投资的(de)秘诀(jué)，价值投(tóu)资的(de)道(dào)虽相(xiāng)同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯克(kè)希(xī)尔决(jué)策者对(duì)宏观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会(huì)者(zhě)收获的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重(zhòng)要的理由是(shì)根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑(duì)现后往往是市场(chǎng)开始调(diào)整的(de)开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有季节性的，但(dàn)这(zhè)未必是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到(dào)当前(qián)的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市(shì)场进入(rù)战略僵持阶段的一(yī)个重要理由(yóu)是除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多重要问(wèn)题很难用(yòng)清(qīng)晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资者往往是(shì)见好就收或者谋定(dìng)而后动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市场不清(qīng)楚的(de)地(dì)方在(zài)哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政策(cè)本身(shēn)也不是(shì)大开大合。新出(chū)台的(de)政策(cè)更(gèng)多地在(zài)落实上，较少新(xīn)的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数据和(hé)增长数据传递的混(hùn)乱(luàn)信息中纠结。

　　第(dì)三，从投(tóu)资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济和中特(tè)估依然(rán)既有政策、也(yě)有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改善，但短(duǎn)期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块(kuài)分化较为极致，也是(shì)不争的事实。除了这两(liǎng)条(tiáo)主线外，金融、消费和公用事(shì)业(yè)有反弹，但难以成(chéng)为(wèi)持续的(de)配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹码预(yù)期也(yě)决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资(zī)者并(bìng)未形成一(yī)致预期。随着一季(jì)报(bào)的披露，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定价效(xiào)率。具体表现(xiàn)为，业绩出现(xiàn)一定(dìng)修复和表现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中(zhōng)药(yào)、电(diàn)力、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏(xì)传媒(méi)等表(biǎo)现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而(ér)出现(xiàn)了一定的(de)买预期卖现实(shí)的操(cāo)作。当(dāng)然，相对而言市场(chǎng)也(yě)有定价效率不稳(wěn)定(dìng)的一(yī)面，同样是业绩修复(fù)或(huò)有韧性的农林牧(mù)渔、新(xīn)能源和消(xiāo)费(fèi)板块，整(zhěng)体(tǐ)表现则一般。

　　二、市场僵持(chí)的原(yuán)因(yīn)：一季报显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利(lì)仍(réng)在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特(tè)别明显的亮(liàng)点，TMT主线前(qián)期超(chāo)额收益过于显(xiǎn)著，目前除(chú)了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段(坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗duàn)性有所(suǒ)回调。中特估相(xiāng)关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块(kuài)盈利有支(zhī)撑、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好(hǎo)。在这两条我们看好的全(quán)年主线之外，市(shì)场部分定价了(le)一(yī)季报行情，但核心问题在于(yú)当前(qián)盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系统性(xìng)的行情。所(suǒ)以，我们看到(dào)这(zhè)两条主(zhǔ)线(xiàn)之外其他(tā)业绩(jì)尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹的幅度都坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗相(xiāng)对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而(ér)市场由(yóu)于前期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机会(huì)。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而(ér)明确(què)的：政策关注产业升级和人(rén)的问题

　　近期国内也处(chù)于一个会议密集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央财(cái)经(jīng)委会议和国常会相(xiāng)继(jì)召开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复苏(sū)动力不足、复苏(sū)势头不稳的问题，有着清(qīng)醒的(de)认识(shí)，短期的工作重点是(shì)恢复和扩大(dà)需求，但同时也(yě)明(míng)确(què)不(bù)会再走(zǒu)老路(lù)——不会(huì)通过低水平的债务扩(kuò)张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦实(shí)体经济(jì)的产业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产业智能化(huà)、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚持(chí)三次(cì)产(chǎn)业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立；坚持推(tuī)动传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低(dī)端产业(yè)’简单(dān)退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底(dǐ)强调(diào)接(jiē)下来(lái)一段时间的政策需(xū)要(yào)强调均衡性和系统(tǒng)性，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖(bó)子的领域要(yào)重(zhòng)点支持和(hé)发展，但(dàn)是经(jīng)济的运行(xíng)是一个完整的系(xì)统，生产和消费、实(shí)体经济和金融支(zhī)撑、高科技领(lǐng)域和低(dī)技(jì)术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢(huī)复(fù)，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤(gū)立、片(piàn)面地(dì)理(lǐ)解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最高科(kē)技的(de)领域，它的下(xià)游需求(qiú)也主要(yào)来自(zì)消(xiāo)费电子产(chǎn)品中的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需求的(de)拉动，产业的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的(de)人(rén)才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的一个重点是(shì)人，作为(wèi)投(tóu)资生产拉动(dòng)核心(xīn)的(de)企业家、作为人力资源重点(diǎn)的(de)人才、承载民(mín)族未来的(de)新生人口、需要(yào)关注(zhù)的老(lǎo)龄人口。当前中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素(sù)拉动(dòng)转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新成为能否(fǒu)突破内外(wài)部(bù)约束的(de)关键。技术创(chuàng)新能力取决(jué)于制度保(bǎo)障下的主观能动性，在经历了过去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不(bù)确定性(xìng)的制(zhì)约下(xià)，如(rú)何让当前(qián)每个主体充(chōng)满(mǎn)信(xìn)心、充(chōng)满(mǎn)主观(guān)能(néng)动性，是政策的(de)重心(xīn)。以人工智能为代表的数字经济(jì)大发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩小国际竞争中(zhōng)人力资源的差距，这需要从(cóng)一个更高的(de)角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后的投资路径

　　5月的市(shì)场(chǎng)，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接(jiē)下(xià)来的政策力度和(hé)效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经(jīng)济复苏的(de)斜率是(shì)否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多大、美联储(chǔ)到底下一步(bù)面临的是什么样的经济形(xíng)势等(děng)，投资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题的程度，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会(huì)可能更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是一个布局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越(yuè)大，下一次的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是(shì)我们从(cóng)巴(bā)菲特历(lì)次股东大会上看到价(jià)值(zhí)投(tóu)资(zī)者很重要的(de)一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂(zàn)时的(de)，随着事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明确(què)。这个(gè)路径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业现代(dài)化，科技(jì)自(zì)主可用，数字化、高(gāo)端化与智能化是明确(què)的(de)诗与远方，需(xū)要进行战略布局。投(tóu)资(zī)的下(xià)限是避(bì)免(miǎn)系(xì)统性的风险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟不(bù)上历史步(bù)伐(fá)的产业(yè)是不能(néng)进行战(zhàn)略(lüè)布(bù)局的。投(tóu)资(zī)的中间状态是周期与(yǔ)消费行(xíng)业，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观策(cè)略(lüè)配(pèi)置部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监，南开大学经(jīng)济学博士，清(qīng)华(huá)大(dà)学管(guǎn)理(lǐ)科学与工(gōng)程(chéng)博士后(hòu)。学术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观经济走(zǒu)势、金(jīn)融产品分析(xī)等(děng)实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直致(zhì)力于在周期波(bō)动的框架内运用(yòng)财政的视角解构宏观经济的运(yùn)行(xíng)，将(jiāng)中(zhōng)国经济(jì)看作一份(fèn)资产，通过资本资产定(dìng)价的方式来确(què)定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创金合信(xìn)基金(jīn)。此(cǐ)前(qián)履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资(zī)产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经(jīng)大(dà)学经(jīng)济学硕士、博士，中国(guó)社科(kē)院经济学博士后，学术(shù)论文(wén)多发表于(yú)国际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：中国书画艺术 坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗