来源：高瑞东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利(lì)驱动，表现为生产恢(huī)复(fù)推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好转，出行需(xū)求释放(fàng)催(cuī)化(huà)下游消费(fèi)回(huí)暖。从(cóng)行业表现看，制造业(yè)从去(qù)年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企(qǐ)业或从主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库。从景气度(dù)边际表(biǎo)现看，下游消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工；服(fú)务业(yè)中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距(jù)离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济脉(mài)冲式修(xiū)复放(fàng)缓(huǎn)、海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为推(tuī)动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一(yī)季度经(jīng)济复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行(xíng)业景气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而(ér)建筑(zhù)业景(jǐng)气度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初出口数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产销售回暖而投资疲(pí)弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度边际(jì)改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造(zào)行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子(zi)设(shè)备。

　　上游原材料加(jiā)工行业(yè)景气(qì)度(dù)改(gǎi)善幅度最(zuì)弱(ruò)，由(yóu)于行业(yè)库存水平(píng)偏高，多(duō)数行业仍(réng)然受到价格下跌(diē)的(de)困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色(sè)金(jīn)属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利驱(qū)动。需求方(fāng)面，出行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服(fú)务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国(guó)内复工复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总需求回落的预(yù)期逐(zhú)步(bù)兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上(shàng)修(xiū)复，消费倾向(xiàng)明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数据指向居民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等与(yǔ)出(chū)行及地(dì)产后周期相关(guān)的可选(xuǎn)消费(fèi)也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动(dòng)补库，设备投资(zī)需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造(zào)景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后复苏背(bèi)景下，国(guó)内经济企稳回升(shēng)。但不同(tóng)于(yú)海外国家(jiā)疫后复(fù)苏的规(guī)律(lǜ)，本轮(lún)国内疫后复苏发(fā)生在外需回落、国内经济转向高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民(mín)前期“去杠(gāng)杆”的过(guò)程中，因此驱动疫后经济复苏(sū)的力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测(cè)当前各(gè)行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业(yè)表现来看，今年一(yī)季(jì)度制(zhì)造业、交通(tōng)运输业(yè)、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的(de)4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业(yè)农村现(xiàn)代化的(de)目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去年下半年之后(hòu)外需转弱(ruò)、居民商品消费恢(huī)复偏慢(màn)有关。而(ér)建筑业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新(xīn)开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三产业(yè)增加值增速(sù)小幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口(kǒu)。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓(cāng)储和(hé)邮政业(yè)增加值增速(sù)明显提升，自去年四(sì)季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿(sù)和(hé)餐饮业(yè)增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向(xiàng)供给水(shuǐ)平(píng)恢复较慢。而(ér)受益于(yú)新(xīn)房和(hé)二手房销售回暖(nuǎn)，今年(nián)一(yī)季度(dù)房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游(yóu)改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景(jǐng)气度(dù)的(de)观(guān)测(cè)，我们(men)采用(yòng)量（各行业工业(yè)增加值增速(sù)）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速(sù)）分(fēn)别作为(wèi)供需(xū)的(de)衡量指标。主(zhǔ)要选取28个(gè)主要行业自2019年以(yǐ)来的月度数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速(sù)和PPI增速的(de)分位数水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气(qì)度出(chū)现普(pǔ)遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复(fù)苏初期(qī)，供给端修(xiū)复(fù)好于(yú)需(xū)求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程尚(shàng)未(wèi)结束(shù)。从行业(yè)景气(qì)度边(biān)际改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气(qì)度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关的(de)行(xíng)业景气度(dù)最高(gāo)，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在(zài)高景气度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特(tè)征(zhēng)；食品制造景气度(dù)有所回落，农副(fù)加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高(gāo)库存水平有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处(chù)在2016年(nián)以(yǐ)来90％以上分位(wèi)数水平；而(ér)随着防疫(yì)需求的降温，医药制(zhì)造(zào)业景气度有所回落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备制造业(yè)行业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关(guān)，另一方面(miàn)，也(yě)与年初外需表现好(hǎo)于(yú)内(nèi)需，部(bù)分行业仍(réng)在去库(kù)进程有关(guān)。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改善幅(fú)度最大，受(shòu)益(yì)于国(guó)内产业(yè)升级、出口(kǒu)优势带(dài)来的韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽车制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅(fú)度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消费电子行业(yè)周期性(xìng)走弱有关。

　　上游(yóu)原材料(liào)加工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制(zhì)于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金属行业生产端改善幅(fú)度(dù)最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水平(píng)，但受全球大宗(zōng)商(shāng)品下(xià)行周期(qī)影(yǐng)响，价格(gé)依旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景(jǐng)气度(dù)提升，但由(yóu)于库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利(lì)水平；石(shí)化链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间(jiān)，今年由于能源(yuán)危机缓解(jiě)，产品价(jià)格(gé)相(xiāng)较去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处在(zài)高位，但出(chū)现边际放缓，生产及价格水平同(tóng)步回(huí)落(luò)。这(zhè)与去年以(yǐ)来行(xíng)业(yè)产能(néng)持续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品库(kù)存同比处在2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级(jí)或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复(fù)苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复产加快(kuài)推(tuī)进(jìn)，保证供给端的(de)快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱动国内(nèi)经济(jì)增长的(de)线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服(fú)等可(kě)选消费景气度均有望(wàng)提(tí)升。

　　从一(yī)季(jì)度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国居民人均可支配收入增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随(suí)着服务业恢(huī)复(fù)持(chí)续向(xiàng)好，有望(wàng)带动相关(guān)就(jiù)业岗位加快恢(huī)复，进一步提(tí)振(zhèn)居民消费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和(hé)投(tóu)资(zī)信心正在(zài)筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数据看，3月(yuè)居民新增存款(kuǎn)同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同(tóng)比增(zēng)量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增(zēng)净融资(zī)同比多(duō)增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门新增净(jìng)融(róng)资连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇(zhèn)储户问卷调(diào)查结果显示，倾向于“更(gèng)多储蓄(xù)”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投(tóu)资(zī)意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游装备制造(zào)景气度维持(chí)高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度(dù)国内出(chū)口数据回(huí)暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国内复(fù)工复产加快(kuài)推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总需求回(huí)落(luò)背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往来加强(qiáng)、以及(jí)新能源产品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面(miàn)，企业盈利下滑和(hé)库存(cún)高(gāo)位，对制造(zào)业投资扩产造成一(yī)定(dìng)压力。但随着(zhe)下游(yóu)消费稳步(bù)修(xiū)复(fù)、二(èr)季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修(xiū)复。目(mù)前(qián)看，电气(qì)机械等装备制造业去库进(jìn)程(chéng)已进(jìn)入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备(bèi)、通用设(shè)备产成品(pǐn)库存增速呈现触(chù)底反(fǎn)弹。随(suí)着需求回(huí)暖、盈利修复(fù)，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各(gè)国国(guó)债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行(xíng)。本(běn)周（截至(zhì)4月21日）美国10年(nián)期国债收益(yì)率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄。本周美(měi)国10年期和2年(nián)期国(guó)债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周(zhōu)下行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权(quán)调整利(lì)差较上(shàng)周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商(shāng)品价格普跌(diē)

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市(shì)普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化(huà)，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动(dòng)放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和(hé)对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总体(tǐ)物价(jià)水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继续(xù)。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要(yào)进一(yī)步收紧政策来应对(duì)高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在一段时间内维持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联储(chǔ)梅(méi)斯特(tè)表示(shì)，预(yù)计今(jīn)年货(huò)币(bì)政(zhèng)策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策在降低通胀方面仍有一段路(lù)要走，一些委员(yuán)认(rèn)为整(zhěng)体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视(shì)为经济和通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而(ér)除非(fēi)形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张(zhāng)局势不(bù)太可能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶(yé)伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧(ōu)洲议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿(yì)欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振(zhèn)半导体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份额(é)从10％提(tí)升至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造(zào)工(gōng)艺(yì)，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相关立(lì)法措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就债(zhài)务上限(xiàn)进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份债务上限相关(guān)立法措施；债务法(fǎ)案(àn)将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的防疫资(zī)金用于日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦就中美(měi)关系(xì)发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱钩的(de)努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻求与中国建立“建设性和(hé)公平(píng)的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受到(dào)威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲中美关(guān)系(xì)为代(dài)价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两(liǎng)国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价(jià)环比上涨

　　原油价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的(de)7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的(de)-5.26％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环(huán)比上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华北(běi)、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指数(shù)环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺纹钢(gāng)价格环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地(dì)供(gōng)应面积同比增速(sù)为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面(miàn)积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌(diē)，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对上月扩(kuò)大2.6个(gè)百(bǎi)分点。拇指到食指一扎是几厘米，一扎几厘米？蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量(liàng)同(tóng)比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　拇指到食指一扎是几厘米，一扎几厘米？

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下(xià)行

　　货(huò)币(bì)市场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率(lǜ)较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末(mò)下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消(xiāo)费持(chí)续回升的动力；国资委强(qiáng)调着(zhe)力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费的政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收(shōu)入分配和(hé)消费全链条良性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消费环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会(huì)议，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会议(yì)认为，要(yào)更(gèng)好推动国资央企(qǐ)在中(zhōng)国(guó)式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能(néng)力；着力发(fā)展(zhǎn)实体经济特(tè)别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进现代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓好新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发(fā)布会介绍一(yī)季(jì)度工(gōng)业和信息化(huà)发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细(xì)部省(shěng)协作(zuò)、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提质(zhì)，加大对制(zhì)造业外(wài)贸企业(yè)的支持力度(dù)，配合有关部门落实好(hǎo)稳外(wài)贸(mào)政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量(liàng)供给促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动能(néng)，加快战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期回(huí)落。

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