金融界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆(kūn)明国资委的(de)一封声明，让城投(tóu)债成为(wèi)关注的(de)焦点，当前(qián)地方(fāng)债的规模和地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能(néng)力已经越来(lái)越被重视(shì)。如何如(rú)何处(chù)置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证券首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和(hé)包括城投债(zhài)在内的各(gè)种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等(děng)在内的(de)机构投资者是(shì)地方(fāng)债的主要持有者，他们普(pǔ)遍(biàn)担(dān)心(xīn)的还是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水的(de)背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水平并不算高的前提下(xià)，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的(de)比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模(mó)，为地方经济减负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷(léi生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写)建(jiàn)议(yì)给予(yǔ)困难省份(fèn)一定(dìng)的(de)“托底”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债(zhài)务(wù)期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来(lái)降低债(zhài)务(wù)成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)策上支持地方政府(fǔ)通过出(chū)让国有资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次(cì)公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市(shì)公司共(gòng)计(jì)1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成(chéng)为地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债(zhài)是(shì)指城(chéng)投企业公开(kāi)发行(xíng)的公司(sī)债券和中期票据(jù)。按照(zhào)新预算法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城投债与地(dì)方(fāng)政府(fǔ)信用脱钩，城投(tóu)公司定位由地(dì)方政(zhèng)府投融(róng)资机构(gòu)转变为市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政(zhèng)府不再对城投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上市(shì)场仍然把城投债看(kàn)作(zuò)由地方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公(gōng)司通常(cháng)都是(shì)地方(fāng)政府下设(shè)的(de)投融资(zī)机构(gòu)，很难完全独(dú)立成为与政府无关的纯(chún)市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种(zhǒng)债权融(róng)资的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速(sù)均保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为地方债(zhài)务(wù)的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的一般(bān)债和(hé)专项债之和。城投平(píng)台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明城投债(zhài)仍属于地方政府背书的(de)高等(děng)级(jí)信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台(tái)的非(fēi)标(biāo)违约情况时(shí)有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按(àn)时(shí)兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入(rù)增速下(xià)降甚(shèn)至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债(zhài)的(de)收(shōu)益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之(zhī)后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全(quán)国(guó)的信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用(yòng)分层(céng)现象(xiàng)加(jiā)剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天(tiān)津等近几(jǐ)年融资(zī)成本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来(lái)融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加权平均票面利率降(jiàng)幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏(sū)不及预期(qī)的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的(de)按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地方国(guó)企(qǐ)融资难、融(róng)资(zī)贵。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府部门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政(zhèng)府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当前迫切需(xū)要(yào)增强城投债权人的持有信心(xīn)，首先(xiān)要(yào)确保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这就意味着城投公司能够具备低(dī)成本的借新(xīn)还(hái)旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提(tí)出(chū)“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议(yì)给予(yǔ)困难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持(chí)，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉(lā)长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银行的(de)低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方(fāng)政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员会(huì)第五次会议第(dì)00503号提案(àn)的(de)答(dá)复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制度规(guī)定(dìng)及(jí)操作细则，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没(méi)有(yǒu)与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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